Negli ultimi anni l’economista che c’è in me è stato profondamente pessimista sul destino economico a breve e medio termine del mondo sviluppato, una visione che è profondamente in contrasto con la mia natura fondamentalmente ottimista (vedi Dissonanza cognitiva sia dannata, sono un ottimista pessimista).

Posso benissimo immaginare scenari catastrofici o semplicemente spiacevoli per il prossimo decennio. In realtà, sono l’esito più probabile della situazione in cui ci troviamo. Tuttavia, tutti questi discorsi negativi mi hanno portato a chiedermi se non stiamo trascurando i risultati positivi. Dopo tutto, non molto tempo fa, nel 1979, annunciavamo la fine della civiltà occidentale. L’Occidente ha subito due shock petroliferi. La stagflazione era dilagante, con inflazione e disoccupazione superiori al 10%. Gli Stati Uniti avevano perso il Vietnam e la maggior parte del Sud-Est asiatico era sotto l’influenza sovietica. L’America Latina era per lo più governata da dittature. La Cina era ancora straordinariamente povera dopo le follie del Grande Balzo in Avanti e della Rivoluzione Culturale. In Iran è stata istituita la teocrazia. Il futuro si prospettava fosco per l’Occidente.

Nessuno aveva previsto l’età dell’oro in cui stavamo per entrare, che il corso dei prossimi 30 anni avrebbe profondamente modificato in meglio il volto dell’umanità. Abbiamo assistito a una rivoluzione della produttività guidata dalla tecnologia. Sia l’inflazione che la disoccupazione sono diminuite in modo sostenibile. Le dittature sono state sostituite da democrazie in tutta l’Europa orientale e in America Latina. L’integrazione di India e Cina nell’economia mondiale ha portato al più rapido periodo di creazione di ricchezza nella storia dell’umanità, con oltre 400 milioni di persone uscite dalla povertà nella sola Cina. In termini di aspettativa di vita, di mortalità infantile e della maggior parte dei parametri di qualità della vita, non c’è mai stato un momento migliore per essere vivi. Tuttavia, se oggi vivi in Europa occidentale, negli Stati Uniti o in Giappone, non è certo così. L’umore è cupo e le prospettive sembrano disastrose su quasi tutti i fronti.

I. Dove siamo e come siamo arrivati qui?

A.Stati Uniti

Dal 1980 le recessioni sono state causate principalmente dall’aumento dei tassi di interesse da parte delle banche centrali per contrastare l’inflazione. L’aumento del costo del capitale porterebbe le aziende e i consumatori a tagliare le spese, spingendo l’economia in recessione. Una combinazione di politica fiscale espansiva e di politica monetaria allentata riporterebbe l’economia su un sentiero di crescita guidato dai consumi.

Questa recessione, tuttavia, è davvero diversa. La continua riduzione dei tassi d’interesse dopo l’abbandono degli accordi di Bretton Woods e il passaggio a un sistema monetario Fiat ha triplicato i livelli di debito personale rispetto al reddito negli Stati Uniti. Questa crescita alimentata dal debito è terminata con la crisi finanziaria del 2008, quando i prezzi delle attività, in particolare quelle immobiliari, sono scesi mentre le passività sono rimaste al loro valore originario, innescando una recessione dei bilanci.

Di fronte allo spettro dell’insolvenza, le famiglie e le aziende con una leva finanziaria eccessiva si concentrano sulla riparazione dei loro bilanci attraverso la riduzione del debito. In questo contesto, la politica monetaria perde gran parte della sua efficacia: il problema principale non è l’accesso al credito, ma la scarsità della domanda di prestiti. Il manuale che la Fed ha usato in risposta alle crisi economiche fin dall’era Greenspan – tagliare i tassi d’interesse, incoraggiare i consumatori a chiedere più prestiti e festeggiare la ripresa della crescita del PIL trainata dai consumi – si rompe quando gli attori economici raggiungono i limiti della loro capacità di indebitarsi ulteriormente. Con tutti coloro che si concentrano sulla riduzione del debito, non c’è nessuno che accenda altri prestiti.

Alla luce della mancanza di opportunità di crescita senza leva, la crescita normale non riprenderà finché l’economia non avrà ridotto la leva finanziaria. La realtà è che siamo ben lontani dall’aver eliminato tutti gli squilibri dell’economia. Negli ultimi 2000 anni, le crisi finanziarie sono state seguite da crisi del debito sovrano, in quanto i paesi hanno nazionalizzato i debiti delle loro banche per evitare il collasso dei sistemi bancari. Pur preservando le proprie banche come motori della creazione di credito e della crescita economica, i paesi mettono in discussione la propria capacità di finanziare i debiti, provocando così una crisi del debito sovrano. Questa volta non è stato diverso. Non abbiamo ridotto la leva finanziaria; abbiamo spostato la leva dai bilanci delle persone e delle aziende a quelli del governo e, semmai, siamo diventati più ricchi di leva finanziaria perché il governo ha contratto prestiti senza precedenti.

Inoltre, gli squilibri che ci hanno portato alla crisi sono ben lungi dall’essere risolti. Il deficit del governo federale non è chiaramente sostenibile. La perdita di posti di lavoro è stata molto più grave rispetto a qualsiasi altra recessione dalla Seconda Guerra Mondiale, ostacolando la domanda dei consumatori. Ci sono 1.000 miliardi di dollari di debiti immobiliari commerciali che non sono coperti da acqua e che devono essere rinnovati nei prossimi anni. Il 25% delle famiglie ha un patrimonio netto negativo nelle proprie case, che ostacola la mobilità del mercato del lavoro, rafforza la disoccupazione e limita la domanda di prestiti.

La creazione di credito bancario è ancora in crisi. Invece di ripulire i bilanci delle banche per consentire loro di ricominciare a concedere prestiti, abbiamo essenzialmente degli zombie ambulanti che devono rimettersi in salute. Dato che le banche guadagnano grazie al differenziale tra i tassi a breve termine che pagano ai correntisti (oggi essenzialmente pari allo 0%) e il tasso che applicano per i prestiti a lungo termine (ad esempio, i mutui), i contesti di bassi tassi di interesse sono molto redditizi per loro. Tuttavia, ci vorranno anni prima che guadagnino abbastanza da risanare i loro bilanci con la strategia attuale.

In generale la nostra risposta politica è stata sbagliata. Stiamo subendo una riduzione fiscale a breve termine a tutti i livelli – federale, statale e comunale – in un momento di debolezza economica senza affrontare le nostre prospettive fiscali a lungo termine.

Nell’ultimo decennio abbiamo assistito a un’enorme cattiva allocazione del capitale, con una quota sproporzionata destinata al settore immobiliare. Non si tratta di un investimento che porta alla crescita della produttività, il principale creatore di ricchezza a lungo termine. Dato che il declino dei prezzi degli immobili residenziali è stato la causa principale della crisi, l’amministrazione Obama sembra decisa a limitare la pressione al ribasso sui prezzi, riequilibrando il settore immobiliare attraverso una combinazione di misure come i crediti d’imposta per i primi acquirenti e incoraggiando la Fed a mantenere i tassi d’interesse ai minimi storici.

La soluzione allo scoppio di una bolla non è quella di gonfiarla! Come ho scritto in un precedente articolo(Whodunit?), le cause della bolla immobiliare sono state molteplici. Una di queste è stata quella di mantenere i tassi di interesse troppo bassi e troppo a lungo, il che ha portato a un’eccessiva assunzione di rischi alla ricerca di rendimento e ha contribuito a gonfiare la bolla. Cercare di riequilibrare il settore immobiliare non farà altro che continuare l’improduttiva cattiva allocazione del capitale e ritardare il raggiungimento dell’equilibrio di mercato.

Sebbene gli Stati Uniti abbiano ancora il privilegio di essere la valuta di riserva, possono stampare denaro per far fronte ai propri obblighi. Tuttavia, non puoi stampare la tua strada verso la prosperità! La stampa finirà per svalutare il dollaro. Sebbene l’inflazione non rappresenti una minaccia a breve termine, date le pressioni deflazionistiche sull’economia, il deprezzamento del dollaro è altamente probabile nel medio termine, a meno che gli Stati Uniti non affrontino le loro prospettive fiscali. (Ironia della sorte, è probabile che il dollaro si apprezzi nel breve termine in una fuga verso l’apparentemente più sicura delle cattive alternative, visti i più profondi problemi economici della zona euro).

Se i politici giapponesi dovessero rifare le decisioni prese negli ultimi 20 anni, probabilmente si concentrerebbero più rapidamente sulla pulizia dei bilanci bancari. Sarebbero stati più attenti alle spese effettuate per sostenere l’economia e avrebbero iniziato a lavorare per affrontare le prospettive fiscali a lungo termine prima.

B.Europa

L’Europa si trova ad affrontare molti degli stessi problemi su una scala più ampia e più urgente rispetto agli Stati Uniti. La differenza fondamentale è che l’Europa non ha a disposizione gli stessi strumenti per affrontare il problema. Come avevo previsto in un precedente articolo(La crisi dell’Eurozona è stata progettata?), un’unione valutaria senza un’unione fiscale, una mobilità del lavoro tra i paesi e una camicia di forza fiscale prociclica sono destinate a portare a una crisi.

All’inizio degli anni ’90, con molti paesi europei che lottavano per mantenere la propria competitività in un’economia sempre più globale, le élite politiche europee intrapresero una campagna di successo per l’adozione di un’Unione Monetaria Europea (UEM), con al centro una moneta comune. Alla base dei trattati che hanno formalmente creato l’UEM c’era una serie di accordi impliciti tra i suoi fondatori. La nuova valuta europea sarebbe modellata sul Deutschemark tedesco e gestita da una Banca Centrale Europea modellata sulla Bundesbank tedesca. Per garantire la sopravvivenza della moneta comune tra i diversi Stati membri, i Paesi aderenti dovrebbero sforzarsi di armonizzare le loro politiche fiscali e di aderire a una rigorosa disciplina di bilancio (come previsto dalle norme del Trattato di Maastricht e dal Patto di Stabilità e Crescita). Nel complesso, queste misure consentirebbero ai Paesi membri di beneficiare di costi di prestito significativamente più bassi, prossimi a quelli della Germania. Inoltre, in un circolo virtuoso, questi costi di prestito più bassi favorirebbero la crescita, dando ai paesi firmatari dell’UEM più deboli lo spazio per intraprendere le riforme strutturali e la stretta fiscale di cui avrebbero bisogno per rimanere membri in regola nel lungo periodo.

Come si è realizzata questa visione? I costi dei prestiti sovrani per i membri dell’UEM sono infatti crollati e convergono verso i Bund tedeschi. Di certo, questi costi di prestito più bassi hanno stimolato un boom decennale di crescita alimentata dal credito in tutta Europa. Ma invece di utilizzare questo periodo di boom per effettuare le necessarie riparazioni economiche, i paesi dell’UEM hanno speso i dividendi della crescita in vari eccessi. In Spagna e Irlanda, gli eccessi hanno assunto la forma di enormi bolle immobiliari del settore privato. In Grecia, Portogallo, Italia, Belgio e Francia, si sono manifestati con una continua sregolatezza fiscale che ha visto il rapporto tra debito pubblico e PIL salire alle stelle. È significativo che nessun membro dell’UEM, ad eccezione della Germania, abbia approfittato della congiuntura favorevole per adottare misure difficili che avrebbero migliorato la sua competitività (ad esempio, riduzioni dei salari nominali, orari di lavoro più lunghi, ecc.) In effetti, dal punto di vista simbolico, la direzione in cui si è mossa l’Europa è stata meglio catturata dalla decisione della Francia, nel 2000, di votare una settimana lavorativa di trentacinque ore.

Jim Rogers ha osservato che le bolle durano sempre molto più a lungo di quanto si pensi. Nel 2008, dieci anni dopo il lancio dell’euro, i differenziali di credito sovrano tra i paesi firmatari dell’UEM iniziarono lentamente a divergere quando, nel corso della crisi finanziaria globale, ci si rese conto che i membri periferici dell’unione monetaria non avevano fatto nulla per migliorare la loro competitività economica, mentre i loro profili di debito si erano indeboliti notevolmente. Una svolta importante si è avuta nel novembre 2009, con la rivelazione che la Grecia aveva dichiarato in modo errato le sue statistiche economiche ufficiali per nascondere il suo vero livello di indebitamento. In un solo giorno, la stima del deficit annuale della Grecia è passata dal 6,7% al 12,7% del PIL e il rapporto debito totale/PIL dal 115% al 127%. L’Europa ha orchestrato il primo salvataggio del debito della Grecia nel maggio 2010, concedendo prestiti per 110 miliardi di euro in cambio di garanzie che il paese avrebbe attuato rigorose misure di austerità per ridurre il deficit al di sotto del 3% del PIL entro il 2014. Nella primavera del 2011, con la Grecia che continuava a non raggiungere gli obiettivi di austerità previsti dal bailout del maggio 2010 e con l’impossibilità di tornare sui mercati dei capitali per ruotare il debito greco, è diventato chiaro che le autorità europee avrebbero dovuto intraprendere un secondo bailout o rischiare esiti disordinati.

Forse non ci troveremmo nella posizione in cui ci troviamo se nel 2009 i leader europei avessero riconosciuto che la Grecia era in bancarotta e avessero organizzato un default del debito che ha portato il rapporto debito/PIL al 50% con l’imposizione di riforme strutturali per assicurarsi che la Grecia non finisse di nuovo nella stessa situazione. Invece l’Europa ha trattato un problema di solvibilità come un problema di liquidità per alimentare l’illusione che a nessun paese europeo sarà permesso di fare default. Questo non solo ha spinto il proverbiale barattolo più in là, ma lo ha reso molto più pesante e difficile da calciare in futuro. Alla fine è stato tutto inutile perché i leader europei hanno riconosciuto che la Grecia doveva ristrutturare il suo debito. Tuttavia, è stato cancellato un debito troppo basso, il che non ha aiutato fondamentalmente la Grecia, ma ha infranto l’illusione che a nessun paese europeo sarebbe stato permesso di fare default. Come la crisi degli Stati Uniti, iniziata quando si è infranta l’illusione che i prezzi degli immobili non potessero crollare, l’infrangersi dell’illusione che i paesi europei non possano andare in default ha esteso la crisi dalla Grecia e dai paesi che le “somigliano” di più, Portogallo e Irlanda, alla Spagna e all’Italia.

Domenica 10 luglio 2011, il Financial Times ha riportato la notizia che i responsabili politici europei, in un giro di vite, hanno deciso che un default selettivo della Grecia non può essere evitato. Ai detentori privati di obbligazioni sovrane greche verrebbe richiesto di accettare “tagli di capelli” sulle loro obbligazioni come parte del secondo pacchetto di salvataggio che le autorità europee estenderebbero alla Grecia. In un colpo solo, la garanzia implicita dell’UEM – che nessun membro avrebbe potuto fare default – si è rivelata falsa.

L’importanza di questo sviluppo è difficile da sopravvalutare. Il mercato deve tornare a prezzare un premio di rischio per i singoli paesi dell’Eurozona e gli spread sovrani devono tornare almeno al livello precedente l’UEM (“almeno” perché oggi i membri sono molto più indebitati). La convergenza verso i Bund tedeschi, che ha permesso a tutti gli altri membri dell’UEM di godere di costi di prestito così bassi per anni, deve ora necessariamente annullarsi. Ecco spiegato il motivo per cui gli spread dell’Italia, che avevano oscillato all’interno di un range stabile durante le fasi precedenti della crisi europea nonostante il rapporto debito/PIL del 120%, sono improvvisamente esplosi – con i costi di indebitamento a 10 anni che hanno superato il 6% – l’11 luglio 2011, il primo giorno di negoziazione dopo la notizia del Financial Times. Per mesi prima di allora, il presidente della BCE Trichet aveva cercato di evitare l’esito riportato dal FT, insistendo sul fatto che a nessun membro dell’Eurozona fosse permesso di andare in default anche solo “selettivamente”. Ha perso la battaglia contro la Cancelliera Merkel. Non si può tornare indietro.

Il deficit fiscale di un Paese diventa tipicamente insostenibile quando il tasso di interesse a lungo termine sul debito supera il tasso di crescita del PIL a lungo termine. In queste circostanze, un paese non riesce a raggiungere la velocità di fuga necessaria per uscire dal problema e cade in quella che George Soros ha definito una “spirale della morte”. In teoria, può sfuggire alla spirale aritmetica della morte accumulando avanzi di bilancio primari sostenuti per anni, ma questo è un trucco che nessun sovrano profondamente indebitato è riuscito a realizzare in tempi moderni. La politica di austerità tende a essere troppo dura. Inoltre, per quei pochi Paesi disposti a provarci seriamente, l’austerità arriva in genere troppo tardi, provocando un aumento del deficit e del debito, poiché il suo impatto sulla crescita supera i benefici dei tagli alla spesa. Le opzioni rimanenti sono il default, la ristrutturazione o l’inflazione, una forma camuffata di default.

L’Italia è la settima economia mondiale e la terza dell’Eurozona, dopo Germania e Francia. Come già detto, il rapporto tra debito pubblico e PIL è attualmente pari al 120%. Nell’ultimo decennio, il tasso di crescita del PIL reale del Paese è stato in media inferiore all’1% annuo, mentre la crescita del PIL nominale è stata in media del 2,9% annuo. Oltre alla pelletteria, all’alta moda e alla cucina, l’Italia è nota anche per i sindacati che rivaleggiano con quelli della Gran Bretagna pre-Thatcher e per una cultura dell’evasione fiscale che rivaleggia con quella della Grecia. Per un paese con il livello di indebitamento, il profilo di crescita e la resistenza alle riforme economiche strutturali dell’Italia, un deficit fiscale appena sostenibile con finanziamenti vicini ai Bund tedeschi diventa insostenibile con finanziamenti al 5-6%.

Il sostegno alla liquidità da parte della BCE o del Fondo Europeo di Stabilità Finanziaria (EFSF) può fornire un aiuto, ma non può risolvere quello che è un problema di solvibilità. L’Italia si trova ora in una situazione simile a quella di un mutuatario subprime o Alt-A che ha contratto un mutuo a tasso variabile e solo interessi che poteva permettersi al tasso “teaser” in un ambiente in cui i prezzi delle case erano in crescita, ma che non può permettersi una volta che il mutuo si ripristina e il suo patrimonio netto è sommerso. Questa bomba ad orologeria sul debito è l’ultima conseguenza della decisione di permettere un default selettivo della Grecia, molto più piccola: facendo esplodere il mito che non ci possono essere default nell’UEM e costringendo il mercato a rivalutare il rischio di credito sovrano in tutta Europa, la decisione di “lasciar andare” la Grecia ha aumentato i costi di prestito per le altre economie europee periferiche, in particolare l’Italia, a livelli che rendono impossibile il rimborso dei loro debiti. Poiché, dopo il default della Grecia, le restanti economie periferiche europee devono affrontare costi di finanziamento a lungo termine che superano il potenziale di crescita del loro PIL, il default o la ristrutturazione sono diventati inevitabili per loro.

L’attuale approccio frammentario per risolvere il problema non fa altro che prolungare il dolore e peggiorarlo in futuro. Il problema è che non c’è la volontà politica di fare ciò che serve. Fatta eccezione per le recenti elezioni in Grecia, gli incumbent come Sarkozy sono stati ripetutamente votati per lasciare il loro incarico. I partiti populisti antieuropei stanno guadagnando voti in tutta Europa. In Grecia e in Italia è in atto una rivolta contro l’austerità prima ancora che i programmi di austerità più severi entrino in vigore.

Per chi è ottimista sulle prospettive di unità fiscale europea, la storia americana offre un contrappunto illuminante. Nel 1790, dopo la Guerra Rivoluzionaria e la formazione degli Stati Uniti, il Segretario al Tesoro Alexander Hamilton dovette intraprendere una campagna estenuante prima di riuscire a creare un’obbligazione federale per contribuire ad alleviare gli insostenibili debiti di guerra dei singoli stati. La proposta di Hamilton fu bocciata per cinque volte dalla Camera dei Rappresentanti prima di avere la meglio. Si può solo immaginare che tipo di scompiglio avrebbe provocato nei complessi mercati dei capitali di oggi, caratterizzati da un’elevata leva finanziaria. Due secoli dopo, uno dei successori di Hamilton, il Segretario al Tesoro Hank Paulson, ha affrontato una lotta altrettanto precaria per convincere il Congresso ad approvare il salvataggio d’emergenza TARP del sistema finanziario statunitense nel mezzo della peggiore crisi economica dai tempi della Grande Depressione. Pochi ricordano che il Congresso ha effettivamente negato la richiesta di Paulson la prima volta che l’ha chiesta. Ci sono voluti un altro 7% di ribasso del mercato azionario e un secondo appello privato direttamente da Paulson al presidente della Camera Nancy Pelosi prima che il Congresso approvasse il TARP. Questi episodi evidenziano quanto sia difficile effettuare grandi trasferimenti fiscali anche in un’unica nazione che già condivide una politica comune, un tesoro comune e una lingua comune – una nazione in cui il motto che compare sulla moneta è E Pluribus Unum, di molti uno.

Ma l’Europa non ha l’E Pluribus Unum. L’UEM è composta da 17 Stati nazionali distinti, senza una politica comune, senza un tesoro comune e senza una lingua condivisa. Per la maggior parte degli ultimi sei secoli, i popoli che abitano la geografia dell’Europa si sono impegnati in guerre seriali. In questo contesto, l’era di relativa tranquillità del secondo dopoguerra in Europa è un’anomalia storica, non la norma. I leader politici, da Napoleone a Hitler e oltre, hanno sognato di unificare l’Europa sotto una visione o un’altra. Non scommettiamo che personaggi del calibro di Jean-Claude Trichet e Angela Merkel riusciranno ad avere successo dove gli altri hanno fallito. Gli elettori del continente sembrano avere altri piani.

In questo momento, l’austerità non fa che peggiorare i problemi del debito. Come dimostra il caso della Grecia, i paesi del Nord Europa (guidati dalla Germania), la BCE e il FMI hanno tutti insistito su misure di austerità fiscale immediate e severe come precondizione per aiutare i PIIG a evitare il default. Questa medicina anti-keynesiana è praticamente destinata a peggiorare la crisi del debito, non a migliorarla. Il motivo è semplice: tutte le economie dei PIIG sono ora ben al di sotto della “velocità di stallo”, ovvero la velocità con cui l’austerità produce deficit maggiori perché il suo impatto negativo sulla crescita supera gli effetti dei tagli alla spesa. Affinché l’austerità funzioni, deve iniziare in un momento in cui le economie periferiche europee crescono a tassi nominali del 4-5% annuo. Questi tassi di crescita fornirebbero un cuscinetto sufficiente a consentire i tagli alla spesa senza provocare una recessione che non farebbe altro che aumentare il deficit e il rapporto debito/PIL. Ovviamente, la crescita nominale nei paesi in questione è piatta o negativa. Controintuitivamente, ciò di cui i PIIG hanno bisogno nel breve termine è uno stimolo accompagnato da riforme strutturali per migliorare la loro competitività e contribuire a sostenere la crescita. L’austerità che viene loro imposta, invece, probabilmente produrrà esattamente l’opposto del risultato voluto, esacerbando l’astio tra gli elettori del sud e del nord dell’Europa. Stiamo rischiando la dissoluzione del centro politico in Europa. L’ascesa di partiti di estrema sinistra come Syriza e di estrema destra come il Front National potrebbe davvero porre fine all’Europa così come la conosciamo. L’Europa si troverebbe ad affrontare un’altra grave crisi nel caso in cui Monti dovesse cadere in Italia e non ci fosse nessuno in grado di sostituirlo.

Inoltre, nessuna delle “soluzioni” discusse affronta le cause alla radice dei problemi dell’Europa. Albert Einstein ha osservato che “non si può risolvere un problema con il tipo di pensiero che lo ha creato”. Alla radice, l’Europa soffre di tre problemi economici strutturali: (a) un debito sovrano eccessivo, (b) una mancanza di competitività in molti dei suoi paesi periferici e centrali e (c) una scarsa adattabilità alle condizioni ottimali di un’unione valutaria. Nessuna delle “soluzioni” di cui parlano i politici o i principali media si avvicina minimamente ad affrontare questi problemi. Al contrario, tutte esemplificano il tipo di pensiero che ha creato i problemi in primo luogo. Espandere l’EFSF? Non serve a migliorare i problemi alla radice e potrebbe anzi peggiorarli se i fondi di salvataggio andassero ad aggiungersi al debito esistente dei PIIG e/o a quello dei detentori del debito. Adottare gli Eurobond? Anche questa soluzione non è in grado di risolvere i problemi alla radice e rischia di peggiorare la situazione finale, diffondendo il contagio del debito ai bilanci più solidi dell’Europa, quelli di Germania e Francia. Imporre un’immediata austerità fiscale? Questo ci sembra simile alla pratica medievale di dissanguare i pazienti malati in un secchio per “liberarli” dalle loro malattie. Finché i leader politici non inizieranno a proporre soluzioni che affrontino le cause alla radice – ad esempio, un programma di Brady bond su misura per l’Europa, la cancellazione del debito, l’impegno in conversazioni con gli elettori per presentare il caso delle riforme strutturali – la crisi persisterà.

C.Le conseguenze di un’uscita della Grecia dall’euro potrebbero essere peggiori di quanto molti sospettino

Se la Grecia uscisse dall’euro e reintroducesse la dracma, la quotazione del dollaro scenderebbe probabilmente del 50% al momento dell’introduzione e il PIL nominale greco si ridurrebbe di un importo analogo. Le banche e le aziende greche con obbligazioni in euro, ma con ricavi in dracme, andrebbero in default. Data l’interrelazione del sistema bancario globale, qualsiasi banca che abbia il sospetto di avere un debito greco potrebbe presto trovarsi tagliata fuori dal credito globale, creando un blocco del credito globale. In effetti sarebbe come quello che è successo dopo Lehman Brothers nel 2008 – moltiplicato per 10, perché una crisi del genere colpirebbe in un momento in cui l’economia globale e i bilanci dei governi sono molto deboli. Avendo gettato tutto all’ultima crisi, compreso il lavello della cucina, c’è poco da fare! Questo blocco del credito potrebbe da solo spingere Portogallo, Spagna, Italia e Grecia al default. D’altra parte, una corsa agli sportelli in quei paesi, in cui i cittadini ritirano i loro euro dalle banche per evitare il rischio di una svalutazione forzata, potrebbe benissimo portare le banche di quei paesi e quindi i paesi stessi al default.

Questo non vuol dire che un’uscita della Grecia porterebbe inevitabilmente a un blocco del credito a livello globale e automaticamente a un effetto domino su Portogallo, Spagna, Italia, ecc. Tuttavia, per evitare che ciò accada, la BCE dovrebbe inondare rapidamente e con decisione questi mercati di liquidità illimitata e fornire un’assicurazione totale sui depositi per evitare le corse agli sportelli.

Inoltre, non è chiaro se un’uscita della Grecia possa giovare ai greci nel lungo periodo. Se accompagnata da riforme strutturali e fiscali fondamentali, la rinnovata competitività porterebbe il paese su un percorso di crescita sostenibile. Tuttavia, dato l’attuale stato d’animo della Grecia, è più probabile che i benefici della svalutazione vengano annullati. Dopo alcuni anni di crescita del PIL nominale, la Grecia si ritroverebbe nuovamente non competitiva, ma probabilmente con un PIL inferiore del 20% rispetto a quello attuale.

D.Altre considerazioni: Sfide per la democrazia, la crescita globale e la stabilità
Peggio ancora, oltre alla potenziale stagnazione economica e al crollo che il mondo sta affrontando a causa del processo di riduzione della leva finanziaria, l’Occidente sta affrontando altre grandi sfide economiche e non.

II. L’esperimento di pensiero ottimista

Questo contesto è deprimente e, se non altro, dipinge una visione più pessimistica rispetto a quella del consenso. La maggior parte degli esperti prevede che avremo diversi anni di crescita inferiore alla media giapponese e un alto tasso di disoccupazione, ma attribuisce solo una piccola probabilità al rischio di una grave recessione doppia (probabilmente causata dalla crisi dell’euro). Anche se finora i politici europei hanno fatto troppo poco e troppo tardi, la scommessa sembra essere che con le spalle al muro, di fronte alla potenziale scomparsa dell’euro, faranno la cosa giusta. Attribuisco una probabilità molto più alta a una recessione più grave – diciamo il 35% – perché l’entità del problema, il malcontento degli elettori, la debolezza globale dei bilanci sovrani e il rischio di contagio attraverso l’interconnessione del sistema finanziario globale ci lasciano esposti a “incidenti”.

Tuttavia, lo scenario pessimistico non è preordinato. Al momento, nessuno prende seriamente in considerazione lo scenario positivo, sia per quanto riguarda gli aspetti che possono andare bene nel breve periodo, sia per quanto riguarda le tendenze positive a lungo termine che finiranno per superare gli attuali venti contrari all’economia. Sebbene io attribuisca solo il 5% di probabilità che le cose vadano bene nei prossimi anni (contro meno dell’1% del consenso), su una scala di oltre 10 anni, l’esito ottimistico diventa il più probabile.

A.Esiste una soluzione alla crisi del debito sovrano europeo

Nel 1985, i Paesi del G-5 orchestrarono un intervento concertato sui mercati valutari per deprezzare il dollaro americano che, secondo loro, era diventato sopravvalutato dopo gli anni di Volker in modo tale da ostacolare l’economia statunitense e creare gravi squilibri globali. L’Accordo di Plaza riuscì a svalutare il dollaro di circa il 50% nei due anni successivi senza provocare una crisi finanziaria. I problemi dell’Europa sono abbastanza gravi da richiedere un altro vertice globale di questo tipo. Affinché un vertice di questo tipo sia efficace, dovrebbe includere un accordo su diversi elementi che non sono ancora entrati nelle conversazioni tradizionali, tra cui:

• Condono del debito che ridurrebbe il rapporto debito/PIL dei PIIG a un massimo dell’80%.
• Una contemporanea ricapitalizzazione delle banche europee e mondiali che consenta loro di assorbire la remissione del debito.
• Riforme strutturali credibili per le economie europee non competitive
• Un meccanismo per l’uscita ordinata dall’UEM, nonché criteri preconcordati per stabilire cosa potrebbe far scattare tale uscita.
• Rinuncia a misure di austerità fiscale punitive nelle economie periferiche fino a quando queste non avranno raggiunto livelli di crescita nominale concordati.

B. Gli attuali problemi economici sono più politici che economici

Sebbene le dimensioni politiche della crisi economica siano motivo di preoccupazione per molti, un problema di volontà politica è in realtà molto meglio di un problema di ignoranza: Almeno sappiamo cosa bisogna fare. L’aspetto interessante è che quando si riunisce un gruppo di persone intelligenti e ragionevoli attorno a un tavolo, c’è un ampio consenso su ciò che dovrebbe essere fatto. In sostanza, dovremmo alleggerire la riduzione fiscale a breve termine e concentrarci sulle riforme strutturali a lungo termine e sul consolidamento fiscale, che comprenderebbero:

C. Rivoluzione della produttività nei servizi pubblici, nell’assistenza sanitaria e nell’istruzione.

Al di là dei cambiamenti politici, l’applicazione della tecnologia ai servizi pubblici, all’assistenza sanitaria e all’istruzione potrebbe scatenare una crescita guidata dalla produttività, liberando lavoro e capitale mal allocati. La spesa pubblica varia dal 34% del PIL negli Stati Uniti al 56% in Francia. La spesa sanitaria varia dal 9,6% del PIL nel Regno Unito al 17,9% del PIL negli Stati Uniti. La spesa pubblica per l’istruzione varia dal 10% al 14% del PIL. Nel complesso, il 60%-75% dell’economia non è stato toccato dalla rivoluzione della produttività.

L’attuale contesto di austerità ha portato gli Stati a fare meno con meno, ma ci sono abbastanza esempi globali di uso efficace della tecnologia che ci permettono di fare di più con meno. Dal voto online, alla dichiarazione dei redditi online, alle procedure di appalto competitive online, alle prenotazioni online per evitare le code, ci sono innumerevoli esempi di come la tecnologia possa migliorare la produttività dei servizi pubblici.

Allo stesso modo, negli Stati Uniti spendiamo 236 miliardi di dollari per l’amministrazione e l’assicurazione sanitaria su una spesa totale di 2.000 miliardi di dollari per l’assistenza sanitaria – l’11,8% del totale e 91 miliardi di dollari in più del previsto. Un semplice sguardo al numero di personale amministrativo negli studi medici suggerisce che c’è qualcosa che non va. Il sistema è sommerso da duplicazioni di documenti, pratiche assicurative, fatture e così via.

Anche l’istruzione è pronta per essere riformata. Il processo di insegnamento fondamentale, che prevede che un insegnante faccia lezione a una classe di 20-40 persone con un materiale essenzialmente uniforme, non è cambiato in centinaia di anni. Data l’ampia gamma di capacità degli insegnanti e degli studenti, si creano numerosi disallineamenti. Abbiamo già la tecnologia che permette ai migliori insegnanti di insegnare a centinaia di migliaia di studenti online, di segmentare gli studenti in base alle loro capacità e di testare e monitorare continuamente le loro abilità. L’istruzione superiore è all’avanguardia: molte università e professori offrono corsi online aperti in massa o MOOC attraverso aziende come Udacity e Coursera. Sebastian Thrun ha fatto iscrivere 160.000 studenti al suo corso sull’intelligenza artificiale su Udacity. Harvard e il M.I.T. hanno recentemente collaborato per offrire corsi online gratuiti. Al loro primo corso di Circuiti ed Elettronica si sono iscritti 120.000 studenti, di cui 10.000 hanno superato gli esami di metà corso. Princeton, Stanford, l’Università del Michigan e l’Università della Pennsylvania hanno offerte simili attraverso Coursera.

Siamo nel bel mezzo di una fase di apprendimento sperimentale la cui conclusione e diffusione globale, sia nell’istruzione scolastica che in quella superiore, potrebbe rivoluzionare l’istruzione così come la conosciamo.

D. L’innovazione tecnologica continua senza sosta

Oltre al potenziale di crescita derivante dall’applicazione delle tecnologie esistenti a settori che non le hanno ancora adottate, le nuove tecnologie continuano a essere inventate. Semmai si ha la sensazione che il ritmo stia accelerando. Il numero di brevetti depositati e concessi è raddoppiato dal 1995, passando rispettivamente da 1 milione e 400.000 a 2 milioni e 900.000 (fonte: WIPO). L’adozione della tecnologia è più rapida che mai.

Da quanto ho potuto osservare personalmente come operatore e investitore nel mondo di Internet, il settore di Internet è più dinamico che mai. Le startup che nascono in tutto il mondo sono più numerose che mai e le idee si spostano in modo più rapido e fluido da un paese all’altro. Come ha recentemente affermato Eric Schmidt, presidente di Google, nell’articolo di Business Week “It’s Always Sunny in Silicon Valley“.: “Viviamo in una bolla, e non intendo una bolla tecnologica o una bolla di valutazione. Intendo una bolla come il nostro piccolo mondo. E che mondo è: Le aziende non riescono ad assumere personale abbastanza velocemente. I giovani possono lavorare sodo e fare fortuna. Le case mantengono il loro valore”. Il settore della tecnologia è in questo momento eccessivamente vivace, in quanto gli investitori sono ansiosi di investire in tutto ciò che può generare rendimento.

Inoltre, stiamo assistendo ai primi segnali di miglioramenti esponenziali in diversi settori al di là di Internet, che fanno sperare in ulteriori innovazioni. Il sequenziamento dei geni in biologia è l’esempio più visibile: i costi per la sequenza del genoma umano sono scesi da 100 milioni di dollari nel 2001 a meno di 10.000 dollari nel 2012 (fonte: Genome.gov). L’energia solare sta registrando miglioramenti simili, anche se più lenti: i costi sono scesi da 5,23 dollari per Watt di picco nel 1993 a 1,27 dollari nel 2009 (fonte: EIA.gov). I miglioramenti della stampa 3D possono farci intravedere una potenziale rivoluzione nel settore manifatturiero.

Il mondo di domani viene inventato oggi e sembra più bello che mai!

E. Il Consenso di Pechino è un’illusione a breve termine

F. Invece di un atterraggio duro da parte della Cina, c’è il potenziale per una sorpresa al rialzo da parte della Cina.

In passato ho sostenuto (What’s going on in China: An introduction to macro-economics) che la Cina finirà per prendere il controllo della propria politica monetaria e lasciare fluttuare la propria valuta – non perché alcuni idioti negli Stati Uniti pensano che questo risolverà il deficit delle partite correnti degli Stati Uniti, non è così – ma perché è nell’interesse della Cina farlo. L’internazionalizzazione del renminbi e l’apertura del mercato finanziario e dell’economia cinese al mondo sarebbero una forza positiva molto potente per l’economia globale.

G. Le preoccupazioni malthusiane sono sempre sbagliate

Le preoccupazioni di tipo malthusiano si sono dimostrate più volte sbagliate perché racchiudono una visione statica della tecnologia. Malthus aveva originariamente previsto che il mondo sarebbe andato incontro a una carestia perché la popolazione cresceva in modo esponenziale mentre la produzione di cibo aumentava in modo geometrico, in un periodo in cui la maggior parte della popolazione lavorava in agricoltura. 200 anni dopo abbiamo meno del 2% di lavoratori negli Stati Uniti che producono così tanto cibo che stiamo affrontando un’epidemia di obesità! Nel 1972, il Club di Roma pubblicò Limiti alla crescita, prevedendo che la crescita economica non sarebbe potuta continuare all’infinito a causa della limitata disponibilità di risorse naturali, in particolare di petrolio. Oggi abbiamo più riserve conosciute per la maggior parte delle risorse rispetto al 1972, nonostante 39 anni di aumento dei consumi!

C’è il potenziale per un’enorme sorpresa al rialzo grazie alla crescita esplosiva del petrolio e del gas non convenzionali. Gli Stati Uniti potrebbero diventare il primo o il secondo esportatore di idrocarburi al mondo entro i prossimi 10 anni. Alcuni lo capiscono per quanto riguarda il gas; pochi, a questo punto, si rendono conto che è vero anche per il petrolio. Leonardo Maugeri – uno dei maggiori esperti di petrolio al mondo, che per diversi anni è stato il numero 2 della super major petrolifera italiana ENI – è una delle poche persone che ha effettivamente costruito e studiato un database globale di E&P dal basso verso l’alto che include gli sviluppi del petrolio non convenzionale. Ha appena pubblicato uno studio che preannuncia questo sorprendente sviluppo. Questa tendenza potrebbe avere un effetto di trasformazione sull’economia statunitense in termini di rinascita della produzione americana!

Inoltre, nel XXI secolo subiremo una rivoluzione energetica. L’energia solare sta attualmente seguendo una curva di miglioramento del tipo legge di Moore che suggerisce che sarà competitiva in termini di prezzo entro un decennio, anche se si escludono i sussidi e la tassa sul carbonio, e che probabilmente porterà l’elettricità a un costo marginale vicino allo zero in 30-50 anni. Anche a prescindere da un’innovazione nella fusione nucleare, possibile nei prossimi 30 anni soprattutto grazie ai progetti non-Tokamak finanziati da privati, probabilmente ci ritroveremmo con un’energia “troppo economica per essere misurata”. Quando questo accade, è difficile sottovalutare le applicazioni che scatenerà. L’informatica è decollata quando la potenza dei computer è diventata così economica che le persone potevano “sprecarla” e creare una varietà illimitata di applicazioni.

Con un’energia essenzialmente illimitata, i timori per la scarsità di acqua dolce diventano un ricordo del passato, poiché è possibile desalinizzare gli oceani. Allo stesso modo, i prezzi elevati e la scarsità di cibo saranno un lontano ricordo, poiché avremo la possibilità di coltivare nel deserto se lo desideriamo.

Inoltre, gli attuali alti costi delle materie prime e dell’energia stanno incentivando le aziende a innovare e sono certo che continueremo a migliorare i raccolti, l’efficienza energetica, l’estrazione del gas naturale, l’efficienza dei mulini a vento e a proporre innumerevoli innovazioni che oggi non possiamo nemmeno immaginare.

III.Conclusione

Considerando il contesto di continua crescita della produttività a partire dalla prima rivoluzione industriale iniziata nel 1750, non posso che essere ottimista sul futuro a lungo termine. A volte la crescita della produttività viene controbilanciata per anni da problemi economici ciclici o strutturali, ma nel lungo periodo vince sempre, se l’innovazione continua senza sosta. Tuttavia, come diceva Keynes, nel lungo periodo siamo tutti morti. Cosa possiamo fare per aiutare a raggiungere risultati positivi prima e con meno dolore?

Diverse tendenze secolari rendono probabile lo scenario ottimistico nel lungo periodo. Tra le tendenze più importanti che favoriscono la prosperità globale e la libertà individuale c’è la relazione storica tra il capitalismo e una maggiore ricchezza individuale, che porta a richieste di democrazia. Inoltre, la riduzione complessiva della disuguaglianza di reddito a livello globale sta distribuendo in modo più ampio i benefici di uno standard più elevato, oltre a liberare il potenziale umano in continenti precedentemente impoveriti. La rivoluzione della produttività nei servizi pubblici, nella sanità e nell’istruzione consentirà sempre più ai governi di fornire servizi migliori a costi inferiori. L’aspetto forse più importante è che l’innovazione tecnologica in corso, in particolare nei settori dell’informatica e delle biotecnologie, continuerà a portare avanti scoperte che oggi difficilmente riusciamo a immaginare, creando un valore reale e smentendo le preoccupazioni malthusiane.

Ma lo scenario ottimistico non è auto-esecutivo. Nel breve e medio termine, i leader devono fare scelte intelligenti e difficili per evitare una catastrofe economica internazionale evitabile e stabilizzare le loro economie nazionali. Per risolvere la crisi del debito sovrano europeo, è necessario un condono del debito che riduca il rapporto debito/PIL nei paesi PIIG, unito a riforme strutturali delle economie non competitive e a una ricapitalizzazione delle banche globali che consenta loro di assorbire tale condono del debito. I riformatori devono resistere all’austerità fiscale punitiva, che ha un’accattivante ottica politica di “fare i duri” ma uccide la crescita essenziale.

A livello nazionale, gli Stati Uniti devono lavorare per migliorare l’efficienza e garantire un accesso equo alle opportunità. Tra i passi fondamentali che gli Stati Uniti dovrebbero compiere vi sono la semplificazione massiccia del codice fiscale, l’ampliamento della base imponibile e la riduzione delle aliquote marginali, che aumenterebbero il grado di compliance e ridurrebbero i costi di compliance di miliardi di dollari. La riforma fiscale rappresenterebbe l’occasione perfetta per eliminare gli sprechi e i danni economici dei sussidi alle imprese, in particolare al settore agricolo. Per motivi di efficienza e di uguaglianza, dovrebbero essere eliminate anche tutte le tariffe e le barriere commerciali, compresa quella barriera commerciale umana che chiamiamo legge sull’immigrazione. L’immigrazione non crea disoccupazione. L’immigrazione amplia il bacino di lavoro, in quanto gli immigrati creano imprese e aumentano la domanda aggregata. Infine, la spesa sanitaria galoppante – un incredibile 17,9% del PIL – deve essere ridotta passando all’assistenza sanitaria preventiva e alla copertura assicurativa catastrofica, sostituendo l’attuale sistema di sovvenzioni dispendiose per procedure che non migliorano la qualità o l’aspettativa di vita. Infine, dato che l’innovazione nasce da una popolazione istruita, è essenziale aumentare gli standard educativi e riformare i finanziamenti scolastici, abbandonando gli attuali meccanismi che rafforzano le disuguaglianze.

Per me la questione non è se essere ottimisti o meno. È possibile essere ottimisti su dove saremo tra cinquant’anni rispetto a cinque anni. Le tendenze secolari da sole possono occuparsi del lunghissimo termine. Ma sono un ottimista impaziente! Anche se la riduzione del debito porterà a una bassa crescita e forse a una profonda recessione per i prossimi anni, non dobbiamo aspettare decenni per ottenere un buon risultato. Possiamo creare il nostro buon risultato facendo i passi giusti adesso.

Ringraziamo Craig Perry, Erez Kalir, Mark Lurie e Amanda Pustilnik per i loro contributi significativi e ponderati a questo articolo.