Jeg elskede min samtale med Jack Farley. Her er, hvordan han opsummerede det.

Efter korrekt at have kaldt “alting-boblen” i 2021 er det her, hvordan Fabrice Grinda, den stille legende om venturekapital (VC), ser på tingene:

• VC-markedet i 2022-? er ikke overstået, men har skabt gode muligheder.
• Værdiansættelser for AI-virksomheder er “latterlige”, mens værdiansættelser for ikke-AI-virksomheder er rimelige”.
• Fabrice ser overbevisende muligheder inden for forsvarsteknologi og selvkørende biler (som er meget uelskede lige nu).
• De fleste AI-virksomheder, han har set, har skabt “interessante produkter”, men har “uklare forretningsmodeller” og “vil ikke leve op til hypen”, og “de fleste af dem går i nul”.
• ^En bemærkning: Han henviser KUN til private VC-virksomheder her, IKKE til børsnoterede aktier. han plejer at trække sig ud, når navne bliver børsnoteret (som han gjorde med Alibaba og Palantir $BABA $PLTR).
• han mener, at Gartners hype-cyklus gælder for AI … på kort sigt vil transformationen være mindre end forventet i øjeblikket, men på lang sigt vil omfanget af bevægelsen overgå forventningerne hos alle andre end de mest rabiate AI-spåmænd (mine ord, ikke hans).
• Han har været og er stadig en kryptotyr. Ud over at eje masser af tokens er han meget involveret i en europæisk rentebærende stablecoin kaldet Midas (den er ikke tilgængelig fra USA, men fra de fleste andre lande), som i interviewet siger, at den overholder lovgivningen, er konkursfri og noget, der faktisk kan bruges i DeFi-kæden.

Du kan finde det fulde referat af vores samtale her.

Jack: Forward Guidance er bragt til dig af VanEck, en global leder inden for kapitalforvaltning siden 1955. Du kommer til at høre mere om en VanEck ETF senere, men lad os nu komme i gang med dagens interview. Jeg er meget glad for at byde Fabrice Grinda, en iværksætter og investor, velkommen til Forward Guidance.

Fabrice var grundlægger af Auckland, som senere blev solgt til Bernard Arnault, en af grundlæggerne af OLX, som senere blev solgt til Naspers, og er en serie af engleinvestorer i virksomheder som Airbnb, Alibaba og FanDuel. Fabrice, dejligt at møde dig. Tak, fordi du kom.

Tak, fordi jeg måtte komme. Du har din iværksætterrejse, som er fantastisk. Og senere ville jeg spørge dig om Midas, en virksomhed, som du er medstifter af og investor i, og som gør en masse gode ting i stablecoin-verdenen.

Men jeg kan forstå, at du også er meget interesseret i makroøkonomi og i, hvad der påvirker aktivpriserne og centralbankerne. Så på din hjemmeside har du artikler som Welcome to the Everything Bubble, som du skrev i februar 2021, og i februar 2020 skrev du COVID-19, måske den sorte svane, der skubber den globale økonomi ind i en recession. Så mit første spørgsmål til dig er, hvordan makroøkonomi påvirker din verden med at investere i ventureselskaber og med at være iværksætter?

Hvis dit job er at handle med renter hele dagen, giver det naturligvis mening at være opmærksom på makro, og hvad centralbankerne siger. Men for en bredere person, der investerer i venturekapital eller starter en virksomhed, hvordan påvirker makroøkonomien dem?

Fabrice: Makrocyklussen er vigtig på grund af de prispunkter, hvor man går ind og ud. Og når det er sagt, så har man som investor i venturekapitalverdenen ikke kontrol over exit. Så ved du, hvornår du skal være i cyklussen.

Det, du ved, er, hvornår du investerer. Så jeg prøver at være meget opmærksom på især prisniveauet for at sikre, at jeg ikke betaler for meget. Så i 2021, mens alle andre gik amok, tog jeg et skridt tilbage og tænkte: OK, vi befinder os i en boble, fordi der er en alt for løs finans- og pengepolitik.

Og det fører til inflation i aktivpriserne i alle aktivklasser, der korrelerer med en på vej op, og alt fra fast ejendom til obligationer, aktier, private, offentlige, NFT’er, krypto, SPAC’er, you name it. Og derfor skal vi faktisk sælge. Så jeg indførte grundlæggende en politik om, at hvis det var et anker til jorden, skulle vi sælge det i alle mulige aktivklasser.

I den private verden er det selvfølgelig ikke flydende. Vi solgte kun en brøkdel af, hvad vi gerne ville have gjort. Men mens alle andre investerede, solgte vi ud.

Og det omvendte er tilfældet. Sidste år, mens alle i ventureverdenen nærmest sagde, at vi skulle stramme op på asken, investerede vi ikke i noget. Jeg tænkte: Nej, det er det allerbedste tidspunkt at investere på, fordi værdiansættelserne er rimelige.

Jeg mener, intet er billigt inden for teknologi, men det er mere rimeligt, end det har været. Der er langt mindre konkurrence. Så hvor der tidligere var 20 virksomheder, der fik penge til at gøre præcis det samme, er der nu kun en eller to.

Så det er mere sandsynligt, at du vinder kategorien. Og stifterne er nu fokuseret på enhedsøkonomi, forbrændingsrater, at sikre, at de har to års kontanter og løbe væk, så de kan komme videre til næste fase. Og disse ting har stor betydning.

Hvis man ser på det sidste årti, så er venture som aktivklasse meget anderledes end de fleste. Den følger noget, der hedder power law, i modsætning til alle andre aktivklasser, der følger normale gaussiske fordelingskurver. Og i denne power law betyder det, at de få bedste virksomheder i kategorien ender med at skabe alle afkast.

Og hvis man ser på 2010’erne, blev de allerbedste investeringer foretaget i 08, 09, 010, 011. Så i kølvandet på den store recession eller finanskrisen. Og derfor tror jeg, at det samme vil ske her.

Det værste tidspunkt at have investeret på har nok været 21 og måske 2020. Og det bedste tidspunkt at investere i 2020’erne vil have været i slutningen af 22., 23. og 24. århundrede indtil vendepunktet. Så makro er vigtigt.

Når det er sagt, ville det være uærligt at sige, at jeg gør det, fordi jeg tror, det hjælper mig til at blive en bedre investor. Jeg har faktisk heuristikker, som jeg følger. Så i 21 var det ikke et topstyret direktiv.

Værdiansættelserne er høje. Så jeg tror, at vi vil, at vores heuristik, den måde, vi vurderer virksomheder på, er sund, og vi vil finde de fleste virksomheder dyre, og derfor vil vi ikke investere, og vi vil vælge at trække os ud, når mulighederne opstår. Så det er lige så meget en intellektuel øvelse for mig, som det er noget andet.

Så jeg har været, jeg er uddannet økonom. Jeg har brugt meget tid på at tænke over det, skrive om det og læse om det. Og det har tilfældigvis konsekvenser, som kan anvendes i venturebranchen.

Men for de fleste mennesker er det nok okay at ignorere det, hvis de er meget strikse med deres heuristik, især med hensyn til værdiansættelse.

Jack: Jeg synes, det er en meget vigtig pointe. Du elsker makro. Jeg elsker makro, og det har helt sikkert hjulpet dig.

Men jeg tror, vi studerer det, fordi vi elsker det, ikke nødvendigvis fordi det vil give os mulighed for at se rundt om hjørnet eller skabe nogle gode investeringsmuligheder. Så Febreze, bare for at sætte scenen, jeg læste online, at du solgte din virksomhed, din første virksomhed, til Bernard Arnault fra LVMH i 2000. Så jeg tror, at det var der, venturekapitalboblen brast.

Så da du fik dit første job efter college, eller da du var på college, det var dengang, den første VC-boble, var du ikke i den verden. Så da du, din første verden, var det, som om den boble var ved at briste. Og så forestiller jeg mig, at VC, venturekapital, fra 2010 til nu virkelig er blevet oppustet som aktivklasse, mange flere penge strømmer ind i området, værdiansættelserne stiger, folk investerer i Uber, som du ser det, og så har de flere penge til at investere i andre virksomheder.

Jeg er sikker på, at jeg ikke har fået alle detaljer med, men er det en nogenlunde indkapsling af din tidslinje og VC’s tidslinje?

Fabrice: Så selv i slutningen af halvfemserne, så jeg blev færdig på universitetet i 96. Jeg arbejdede for McKinsey og Co. i 96 og 98. Jeg vidste, at der var en boble i gang, men jeg tænkte, at jeg havde brug for flere færdigheder, når jeg skulle opbygge min virksomhed. Og jeg ville opbygge en teknologivirksomhed.

Det vidste jeg godt. Og jeg troede, at jeg ville gå glip af boblen ved at tage til McKinsey, men se, det gjorde jeg ikke. Så jeg oplevede faktisk den euforiske nat, da jeg byggede min første virksomhed, 98, 99, 2000.

Og jeg så bagsiden af boblen. Jeg byggede min næste virksomhed i 2001. Og i 2001, da jeg var, ringede jeg til hver eneste venturekapitalist og sagde: “Hej, jeg har en fantastisk idé.”

Det har fungeret usædvanligt godt i Europa og Asien. Det er en god forretningsmodel. Jeg ved, hvordan man eksekverer, og jeg har været en erfaren iværksætter med en dokumenteret track record.

Jeg tror ikke, jeg afsluttede sætningen om, at de havde lagt på, for alle andre var ved at gå ned, pets.com, e-toys, webvan, MCI, WorldCom, og der var ingen måde at opbygge en virksomhed på. Og så ved jeg, at disse ting kommer i cyklusser, og at disse cyklusser varer flere år. Så jeg oplevede boomet og nedturen i slutningen af halvfemserne og begyndelsen af 2000.

Jeg så det igen, som 2004 til 2007 eufori til 2007, 2010, som bus. Og igen, 2021 boom. Og så de 22, 23 busts i ventureverdenen, som i øvrigt i vid udstrækning fortsætter, ikke sandt?

Folk på de offentlige markeder siger: Åh, alt er fantastisk. Vi har de storslåede syv eller hvad det nu er, der er værd at blæse og have mel i munden. Men hvis man ser på den offentlige markedsværdi af teknologivirksomheder med aktier under 20 milliarder, er de fleste af dem faldet med 80 %.

De plejede at være nede på 95%. Nu er de faldet med 80%. Så de er steget siden da, men de er stadig nede, du ved, delt fodbolden er stadig delt med fire eller fem fra toppene.

Og hvis man ser på venturemarkedet som helhed, er mængden af LP-penge, der går ind i ventureområdet, faldet dramatisk. Og selve ventureinvesteringerne er stadig faldet med 75 % fra top til bund. Så vi er stadig midt i en nedtur.

Så det er den tredje store boom-bust-cyklus, jeg har set i venturebranchen.

Jack: Og i boomet i 2020 og 2021, hvilken slags værdiansættelser så du hos de forskellige virksomheder, som du kiggede på, du ved, afslør venligst ikke nogen detaljer, som du ikke føler dig tryg ved at afsløre, og hvordan er de sammenlignet med det foregående årti? Og er der en bestemt historie, som måske er et tegn på en boble, eller er der altid en butik, som er et tegn på en top?

Fabrice: Så medianværdierne eksploderede stort set fuldstændigt. Så medianen før såning 2013, 2019 var en på fem før medianen såning var som tre på ni før medianen a var syv på 23 før 30 stillinger. Median B var nok omkring 15 ved 50 med tilsvarende trækkraft.

Så ingen trækkraft, 150 kom på GMV 600 K og GMV 2,5 millioner. Jeg mener, i SAS-indtægter, måske 20% af det.

Jack: Så dette er markedsværdi i forhold til omsætning i aktieverdenens kompetence kendt som pris i forhold til salg.

Fabrice: Ja. Jeg mener, det er en kombination af omsætning og bruttosalg. Hvis du er en markedsplads, eller hvis din SAS-omsætning før seed er, lad os sige nul seed, 30.000, vil a være 100.000, 150.000, og b vil være 500.000 ved denne type værdiansættelse.

Og det, der begyndte at ske i bobledagene, var, at vi så virksomheder, der rejste 100 gange den fremadrettede omsætning. Men tegnene på boblen var ikke, var ikke det tegn på boblen. Jeg mener, værdiansættelserne var vanvittige.

Vi gik fra 10, 15, 20 gange de forventede indtægter til 100 gange i nogle tilfælde. Men det er mere den hastighed, hvormed aftalerne blev indgået, som tyder på, at der ikke var nogen due diligence, ikke sandt? Jeg vil gerne tage et opkald for at evaluere virksomheden.

Og måske har vi et opfølgende opkald. Måske er det en partner eller rektor, der tager det første opkald, og jeg vil gerne tage et opkald i næste uge til det andet opkald. Og vi beslutter, og vi er usædvanligt hurtige til at træffe beslutninger.

To uger, to opkald af en times varighed på en uge, beslutter vi, om vi vil investere eller ej. Og mellem det første og det andet opkald siger de: “Åh, vi er overtegnet. Vi har et forspring.

Vi skaffer 100 millioner til en milliard fra Tiger eller SoftBank, som er de to største investorer på bull-markedet, der stort set ikke foretog nogen due diligence og skrev store checks på dem på baggrund af ét opkald. Og så blev der lavet aftaler, men i et tempo, der tydede på, at der ikke blev arbejdet. Og man må tro, at alle stjernerne stod på linje, og de priser, de betalte, især fordi folk var så optimistiske, at de straks ville finansiere eller andre venturekapitalfonde ville gå ind og finansiere konkurrenterne.

Og så ender man med at have 10, 15 meget velfinansierede konkurrenter, der går efter den samme plads til vanvittige priser. Og så var det ret tydeligt, at de stort set ikke alle ville klare det, fordi priserne var så høje. Hvis prisen var perfekt, og i venturebranchen er det meget sjældent, at man ser nedadgående runder, for ofte når man laver en investeringsrunde, er der en anti-udvandingsklausul, hvilket betyder, at hvis man laver en næste runde til en lavere pris, vil den tidligere runde blive prissat anderledes og faktisk udvande stifterne, for det ønsker stifterne ikke.

Hvis man rejser for mange penge til en for høj pris, slår det virksomheden ihjel. Så i ventureverdenen er de tre vigtigste dødsårsager for virksomheder, at man ikke finder et produkt, der passer til markedet, hvilket er indlysende. Nummer to er at kæmpe med sine medstiftere, selv om det at have medstiftere øger sandsynligheden for succes.

Så det er et tveægget sværd. Og nummer tre er faktisk at rejse for mange penge til en for høj pris. Problemet er, at ingen førstegangsstifter vil sige, nej, det var som om nogen tilbød 50 til 150 pre, 25% udvanding, 50 millioner, eller nogen tilbød, du ved, jeg ved ikke, 10 til 50.

De tager altid 50 ved 150, men eller 10 ved 40 eller 50 post. Problemet er, at hvis du ikke vokser ind i det, har du måske lige slået din virksomhed ihjel. Og så øger du sandsynligheden for fiasko dramatisk.

Men der er også en dårlig dynamik. Hvis alle andre opdrager, føler man sig tvunget til at blive opdraget. Du føler dig tvunget til at bruge dem.

Jeg mener, så ja, jeg tror, at udførelseshastigheden virkelig var det, og værdiansættelserne på 100 X fremadrettet var virkelig, hvad det antydede, ekstraordinært skummelt.

Jack: Hvorfor rejser man for mange penge til en for høj evaluering? Det lyder som et ret godt problem at have. Hvorfor er det så giftigt for nogle virksomheder?

Fabrice: De fleste nystartede virksomheder er ikke rentable, og forventningen er ikke, at de bliver rentable med det beløb, de lige har rejst. Og så rejste de for mange penge til en for høj pris, og så skal de ud og rejse den næste runde. Hvis de ikke kan rejse den næste runde til mindst samme pris, er du nødt til at lave det, der kaldes et down run.

Og nedturen udløser som sagt disse anti-udvandingsbestemmelser, hvor den forudgående kørsel, så lad os sige, at du lige har rejst 200 millioner til 800 pre, 1 milliard posts, 20% udvanding af 200 millioner, men din virksomhed er kun 200 millioner værd. I næste runde skal du, de tilbyder at hæve 50 til 150 eller hvad som helst før. Der kan ske flere ting.

Den ene er, at fyrene før de 200 måske genpriser til 200, og i så fald har du lige oplevet en udvanding på 50 % i din virksomhed. Og så mister stifterne en masse af deres almindelige aktier, eller måske er der ingen støtte fra insiderne til at støtte virksomheden, hvilket betyder, at de nye investorer ikke vil gøre det. De skaber pay to play.

Jeg mener, det ødelægger virkelig virksomheder, fordi cap-tabellerne ender med at blive rodet sammen. Der er for meget likvidationspræference. Og så er man nødt til at foretage massive oprydninger, og det kan udslette investorerne.

Og det er okay, men det kan også udslette virksomhederne. Så vi ser en masse falsk enhjørningsdød, som er sket i de sidste par år, fordi disse virksomheder ikke var så meget værd, som de havde rejst, eller fordi de så massive, enten går de under, eller også overtager de småpenge og ansætter folk eller laver helt om på det. Og så ser vi vel tre scenarier.

Et scenarie, vi ser, er en fuldstændig udslettelse, hvor vi skaffer pengene nu med en udvanding på fem før den tidligere konvertering af hele stakken til almindelige aktier, og de nye investorer får 20, 30, 40, 50 %. Vi genskaber en optionspulje til ledergruppen. Så det er en genstart af en virksomhed, som om den tidligere leje ikke var ophørt, ikke havde eksisteret.

Og det er sket for at udslette de investorer, der ikke længere ønsker at skrive checks. Så det er mest sket for de crossover-investorer, der helt har forladt os. Så hvad som helst, D1, Co2 og til en vis grad SoftBank og Tiger.

For det andet ser vi oftere, at virksomheden ikke ønsker at lave down rounds. Så de laver en runde til en fast pris, men de lægger en struktur, de lægger en likvidationspræference ind. Så de siger, okay, nu kommer der en ny runde, men alle de nye penge, jeg skyder ind, får jeg tre gange.

Men ulempen ved det er, at du i bund og grund begrænser dit resultat. Det betyder, at virksomheden nu vil forsøge at sælge sig selv, og den sidste runde investorer vil gøre det to eller tre gange, og folk vil sandsynligvis blive udslettet. Vi som ventureinvestorer, det er ikke det, jeg garanterer.

Jeg vil gerne garantere en 10 X. Og så er det ikke lige mig at lave disse private equity-agtige aftaler med struktur. Og så er der selvfølgelig folk, der har indsamlet nok penge til, at de faktisk klarede det og vandt, men der er langt mellem dem.

Jack: Der er en effekt af, at når venturekapitalfirmaer rejser penge, så har de i realiteten en short put, for hvis markedsværdien stiger, og de rejser en down round, så gør det ondt på stifterne, fordi de faktiske investorer, LP’er eller GP’er, som sætter penge i venturekapitalfirmaer, har beskyttet sig selv. Så hvis du skaffer penge til en for høj værdiansættelse, og du så er nødt til at lave en down round, kan det være virkelig giftigt. Og jeg forestiller mig, at hvis man skaffer 200 millioner, så vænner ens virksomhed sig til en livsstil på 200 millioner, og man begynder at ansætte alle disse assistenter, og man begynder at tage på rejser og den slags.

Fabrice: Folk har en tendens til at bruge det, hvis de har det. Og ikke nødvendigvis den livsstil, men mere, okay, lad os ansætte, lad os vokse hurtigere osv. Og så pludselig gå fra en væksttilstand til en, lad os fokusere på enhedsøkonomi.

Jeg mener, antallet af virksomheder, der er i serie B og frem, altså i en rimelig sen fase, hvor jeg er nødt til at refundere 65 % eller mere af deres personale, er ret overvældende. Og forresten, hvis du skal gøre det, vil du helst gøre det én gang. Og de er klar til at gøre det flere gange, fordi det ødelægger moralen.

Og så laver man en stor udskiftning, hvor man lige har fyret 70 % af medarbejderne, og så siger man: Se, de er allerede rejst. Sådan er det. Vi er et team, og du bruger det som en oplevelse, der styrker moralen, selv om det er en traumatisk oplevelse i forhold til at gøre det 5 % og 5 % og 5 %.

Det er faktisk det værste, for så spekulerer folk på, hvornår eller hvor de kommer næste gang.

Jack: Og hvordan får du den brutale nedskæring af arbejdsstyrken til at hænge sammen med det overordnede makrobillede, hvor arbejdsløsheden stadig er lav med 3,9 %. Den amerikanske økonomi ser ud til fortsat at skabe flere job, og arbejdsmarkedet er i fremgang. Ser du en manglende sammenhæng mellem det, du ser i Silicon Valley og venturekapitalverdenen, og den bredere makroøkonomi?

Fabrice: Helt sikkert. Jeg mener, det viser, at selvom Silicon Valley er en motor for økonomisk vækst og produktivitetsvækst, så har det faktisk ikke været en motor for beskæftigelsesvækst. Så antallet, procentdelen af den amerikanske befolkning, der er ansat i teknologivirksomhederne, er stadig et lavt encifret tal.

Og så kan man få en massiv recession inden for tech, som vi har haft. Og så igen, ikke i alle teknologisektorer, selvfølgelig ansætter AI-virksomhederne mest, og det påvirker ikke beskæftigelsen som helhed. Og økonomien som helhed har faktisk været langt mere modstandsdygtig, end folk forventede.

Hvis man tager et skridt tilbage i 22, forudsagde de fleste med god grund, at USA ville have en recession på nuværende tidspunkt. Vi har set den hurtigste stigning i renterne siden begyndelsen af 1980’erne, nominelle renter. Og vi var rimeligt overbelastede på samme tid i alle kategorier fra erhvervsejendomme til forbrugergæld, kreditkortgæld, studiegæld og realkreditgæld.

Desuden skete der en række opbremsninger i forskellige sektorer. Så forventningen var en recession, men beskæftigelsen har faktisk holdt sig langt bedre, end folk forventede. Folks indkomst har holdt sig langt bedre på trods af overhænget.

Og historisk set, når man havde inverterede rentekurver og den hurtigste rentestigning, ville man have forventet en recession. Vi har kun haft en blød landing én gang i de sidste 70 år, og det var i 1994. Så de smarte penge var recession.

Og alligevel ændrede fortællingen sig normalt fra recession til måske blød landing til måske ingen landing, som hvor vi er nu, ja, fordi forbrugerprisindekset stadig er højere, end folk gerne ville have. Måske ser vi det ikke, og det er faktisk et sted, hvor eksperterne, hvor konsensus har været forkert, at renterne ville forblive højere længere har været det, jeg altid har sagt, ser ud til nu at blive mere konsensus. Folk var oprindeligt indstillet på fire, fem, seks rentenedsættelser i år, og nu er vi måske nede på to, men der er langt mere modstandskraft, og måske er der ingen landing i horisonten.

Jeg tror, at den største risiko lige nu faktisk ikke længere er makroøkonomisk. Det er faktisk geopolitisk. Hvis jeg ser grå eller sorte svaner i horisonten, tænker jeg mere på, om vi er i gang med første innings?

Jeg mener, vi er helt sikkert i den anden kolde krig, ikke? I den ene ende har du Rusland, Kina, Iran og Nordkorea. På den anden side har du Vesten som helhed, og forhåbentlig kan vi få Indien over i vores lejr, men der er allerede konfrontationer.

Der er varme krige i Ukraine og i Mellemøsten, og spørgsmålet er, om det eskalerer? Jeg tror ikke, at Kina har amfibiekapacitet til at invadere Taiwan, men det, de gjorde for nylig, var dybest set at betateste en blokade af Taiwan, og hvis de blokerer Taiwan, hvad sker der så? Hvordan eskalerer det?

Mine makrobekymringer i dag på kort sigt er mere drevet af geopolitik og geopolitik og risikoen for ulykker, som naturligvis er højere, end de er fundamentalt set, selvom vi har uholdbare underskud i USA? Ja, men virkeligheden er, at du kan fikse det ret nemt. Den politiske vilje til at løse det er der ikke, men hvis du gav mig en tryllestav, og jeg kunne ændre et par ting, jeg ændrede min COLA-beregning for ydelser, du flyttede alle de offentlige pensioner til det fine bidrag, og du øgede pensionsalderen til hvad som helst, 70, eller i det mindste 67, 68, og du indekserede den med den forventede levetid, ville du sandsynligvis løse alle dine forskellige budgetunderskudsproblemer, og ærligt talt over hele linjen i Vesten. Dollaren i forhold til andre valutaer, lad os sige euroen, ser lige nu meget mere sikker ud. Hvis man ser på den offentlige gældssituation i Italien, for slet ikke at tale om Grækenland og andre lande, ser det langt værre ud.

Det er interessant, at makrobekymringerne ikke er forsvundet, men at de nu er sekundære i forhold til de geopolitiske bekymringer.

Jack: Du tror, at en mere presserende bekymring for dig ville være geopolitisk end makroøkonomisk. Jeg ved, at du ikke har, eller stadig er, jeg ved det ikke, du fortalte mig det, en investor i Palantir, som tydeligvis er meget involveret i forsvarsteknologi og USA’s nationale sikkerhed og geopolitiske trusler. Er der noget, du har set som investor i Palantir eller andre virksomheder, som nogen, der ser det her, som læser avisen og følger med, men som ikke har den erfaring, du har, måske ikke ved?

Fabrice: Jeg var investor i Palantir, da det var privat. Så foretrak jeg adgang til stifterne. Sagen er, at når virksomheder bliver børsnoterede, mister jeg min privilegerede adgang, for nu får du selvfølgelig kun adgang til den information, der er på det offentlige marked.

Min mest interessante investering nu om dage er, at jeg har solgt alle mine børsnoterede aktier, så jeg sælger dem typisk, når bindingsperioden udløber, så virksomhederne bliver børsnoteret, og jeg er bundet i seks måneder, og så sælger jeg. Den mest interessante investering i min portefølje på forsvarsteknologisiden lige nu er en virksomhed, der hedder Anduril, A-N-D-U-R-I-L. Jeg ved ikke, om du har hørt om det.

Det tror jeg, at jeg har. De genopfinder dybest set hovedentreprenøren, forsvarsentreprenøren til den statslige forretning, væk fra Lockheed Martin, Raytheons osv. i verden, fordi disse fyre har vanvittige omkostningsstrukturer eller ikke er effektive. De bygger en moderne, let, kapitaleffektiv, hurtig og teknologisk fremadstormende entreprenør.

De vinder kontrakter til højre og venstre. De skaber ekstraordinære autonome køretøjer, under vandet, i luften, til forsvaret og så videre, som er fantastiske. De vinder kontrakter til højre og venstre.

Der har helt sikkert været en stigning i forsvarsteknologi i det hele taget. Min geopolitiske analyse eller ekspertise, så jeg meldte mig ind i en masse grupper, og det er mere en intellektuel nysgerrighed end noget andet, men der er en gruppe, der hedder Ergo, E-R-G-O, som er tidligere amerikanske efterretningsagenter og CIA og så videre, der i bund og grund har skabt en rådgivningsvirksomhed for sandsynligvis mest hedgefonde, der handler med global makro, men for folk som mig, der er intellektuelt nysgerrige på området, får man adgang til efterretningsanalytikere, forsvarsanalytikere og folk, der er midt i det, der foregår, og som udtaler sig om og faktisk sandsynliggør, hvad der kommer til at ske, og alt fra forskellige valg til geopolitiske begivenheder.

Jeg gør det af intellektuel nysgerrighed. Det ændrer ikke på, hvad jeg gør på investeringssiden. På investeringssiden tror jeg i sidste ende på, at teknologi, som i sagens natur er deflationær, vil løse de fleste af verdens problemer.

Grunden til, at jeg er i tech, både som investor og som grundlægger, er, at jeg ser problemer i form af ulighed i muligheder, klimaforandringer og krise i det fysiske og mentale velbefindende. Jeg tror, at de politiske beslutningstagere er strukturelt ude af stand til at håndtere dem, især fordi mange af dem er globale og har negative eksternaliteter som klimaforandringer. Derfor finansierer jeg i stedet for-profit-løsninger, der kan skaleres til at løse hvert af disse problemer.

Derfor er jeg investor i 11 virksomheder for at forsøge at løse det. Uanset det geopolitiske miljø og det politiske miljø tager jeg det som en udmattelse af mine modeller. Jeg vil fortsætte med at gøre det, jeg gør, fordi jeg gør det, A, fordi det er ekstraordinært lukrativt, men B, endnu vigtigere og vigtigst af alt, fordi jeg synes, det er det rigtige at gøre.

Jeg gik på pension for 20 år siden, men jeg er missionsdrevet. Jeg vil løse verdens problemer. Jeg tror, at teknologi er måden at gøre det på, fordi det er deflationært.

Faktisk er det også måden at løse det inflationsproblem, vi har set i USA. Hvis man ser på de fleste kategorier, har det været deflationært, hvis teknologien har rørt ved den. Tænk på kvaliteten og styrken af dine computere og mobiltelefoner i løbet af de sidste 40 år, men det gælder også for solpaneler og batterier.

Solpaneler er blevet 10 gange dyrere i det sidste årti, i hvert årti af de sidste fire årtier. Det er prisfald divideret med 10.000. Batteripriser divideret med 42 siden 1991.

De faldt faktisk med 50 % på et år, mest på grund af overproduktion. I Kina fortsatte det med at falde meget hurtigt, hvilket tyder på, at vi skal have grønne løsninger, teknologiske løsninger på klimaforandringerne. Selv om jeg følger de geopolitiske ting med ting som Ergo og ting som Green Mantle, som er Neil Fergusons samling eller dialog, påvirker det ikke min endelige beslutningstagning.

Jeg vil ud og bruge teknologi til at løse verdens problemer.

Jack: Du vil altid investere i teknologi, uanset den geopolitiske situation, men måske kan det påvirke, hvor du foretager de investeringer. Ifølge din Wikipedia, som jeg ikke ved, om er korrekt – du må gerne rette mig – har ca. 70 % af dine investeringer været i USA og 30 % i resten af verden, herunder Brasilien, Frankrig, Tyskland, Storbritannien, Rusland, Kina og Tyrkiet. Er den geopolitiske situation, din opfattelse af en trussel, sådan at du havde en investering i Alibaba, tydeligvis i Kina?

Hvis du så en mulighed nu, der var lige så lovende for dig som Alibaba, vidste du ikke, at den ville blive lige så succesfuld som Alibaba, men den var lige så attraktiv, lige så overbevisende for dig, når du så den, som Alibaba var, da du så den i sin tid. Ville du stadig foretage den investering, eller er den geopolitiske situation så alvorlig, at du måske tænker dig om en ekstra gang, inden du skriver checken? Jeg kan også stille dig et spørgsmål om Rusland, hvor jeg går ud fra, at dit svar er helt sikkert.

Fabrice: Du har faktisk ret. Det har betydning for, hvor vi investerer, og langt de fleste af vores investeringer er i USA og Vesteuropa, men vi plejede at investere aggressivt i Tyrkiet, Rusland og Kina. Af geopolitiske grunde, af helt andre grunde, har jeg bevæget mig væk fra alle tre.

Vi stoppede Rusland, efter at Putin besluttede at invadere Krim, så jeg tror, det er i 2014. Vi var investorer i ekstraordinære virksomheder der. Vi havde et B2B-marked som Alibaba i Kina.

Det blev støttet af Tiger Investor. Selvfølgelig blev de bange, og det med rette. Pludselig var virksomheden, der var en milliard værd, ikke længere tilgængelig for finansiering, og en oligark overtog den for småpenge.

Vi investerer bestemt ikke i Rusland længere. Kina, det samme. Efter at Jokhma forsvandt i nogle måneder, skal jeg studere mandarin på Beijing Normal University.

Jeg elsker Kina. Jeg elsker historien om at få en milliard mennesker ud af fattigdom. Deng Xiaoping er en af mine helte i forhold til, hvad han gjorde for at modernisere Kina.

Problemet med autokratier og diktaturer er, at man kun er så god som sin diktator. Du så det helt klart i Romerriget, hvor du havde Augustus eller Marcus Aurelius og Trajan, men du havde også Commodus og Nero. Hvor meget jeg end elsker Deng Xiaoping, tror jeg, at Xi Jinping normalt er inkompetent, men farlig, farlig for verden.

Han har et forkert syn på, hvor nationers magt kommer fra, hvilket jeg i øvrigt også mener gælder for Putin, og han tror ikke på arven efter Deng Xiaoping og andre. Jeg tror faktisk, at hvis en person som Deng var ved magten i Kina i dag, ville vi ikke have denne anden kolde krig og denne konflikt mellem USA og Kina, og vi ville faktisk have en langt bedre sameksistens. Xi har sit verdensbillede, som er i direkte modstrid med mit, så nej, jeg investerer ikke i Kina længere.

Tyrkiet, Erdogan, krænker for mig Atatürks arv. Atatürk er en af de store statsmænd i det 20. århundrede. Jeg elskede det, han gjorde med Tyrkiet, og hvordan han reformerede og moderniserede det.

Erdogan er det både ud fra et politisk perspektiv, men ærlig talt også ud fra et makroperspektiv. Han mener, at det at trykke flere penge mindsker inflationen. Vi har set, hvordan det påvirker valutaen.

Vi havde ekstraordinære investeringer i Tyrkiet og virksomheder som Trendule, der er som Tyrkiets Amazon. Problemet er, at når du har så meget inflation, devalueres liraen, så selv om du øger dine indtægter i dollar, skrumper du stadig i sidste ende. Selv hvis du fordobler din indtjening i dollar fra år til år, påvirker valutasvækkelsen den mere end den gør.

Jeg bruger en geopolitisk optik til at beslutte, hvor jeg skal investere, og du har ret. I øjeblikket holder jeg mig væk fra ikke bare disse tre lande, men bestemt også fra Kina, Rusland og Tyrkiet.

Jack: Forstået. Tak skal du have. Tidligere henviste du til visse investorer, som gik ind i venturekapitalverdenen.

Du sagde Tiger Global, CO2. Jeg tænker på dem som hedgefonde, som traditionelt forvaltede en hedgefond, der gik long short og tog makroøkonomiske væddemål, ikke venturekapital, men så gik de senere ind i venturekapital, og du hentydede til det. Min opfattelse er, at de skrev checks ud uden at gøre så meget forarbejde, og de var turisterne, mine ord, ikke dine.

Fortæl os, hvordan du har observeret deres indtræden i venturekapitalområdet i løbet af de sidste 10 år? Fortæl os lidt mere om deres engagement på toppen af boblens værdiansættelser i 2020 og 2021, og hvor er de nu? Skriver de stadig deres checks?

Har de skrevet dem ned? Har de lært deres lektie, eller hvad sker der?

Fabrice: Først og fremmest var mange af dem tidligere investorer i tech. De havde en historie. Det er bare det, at de øgede meget under bobledagene eller 21-boblen.

De fyre, der var de mest fair weather-investorer, var i virkeligheden crossover-fyrene. Ideen for dem var, at vi kommer ind på det private marked med en høj værdiansættelse, for selvfølgelig er det offentlige marked, og vi vil være investorer i jer, når I går på børsen, og vi er investorer på det offentlige marked. Sagen er, at jeg ikke tror, de forstod, hvordan private markeder fungerede, og at mange af disse virksomheder ikke var klar.

Da markederne vendte, og de offentlige markeder også vendte, rejste de fleste af dem. Nu følger jeg ikke så meget med, for det er langt senere end der, hvor jeg typisk spiller, selvom de var købere i mine virksomheder. Meget ofte, når jeg tænker, at denne værdiansættelse er for høj, sker der en ny rampe, kan vi lave en sekundær?

De ville gerne eje mere, fordi de konkurrerede med hinanden, som SoftBank og Tiger i stedet for vores allokering, og vi var ikke i stand til at sælge vores positioner til dem. Jeg ved ikke, om de er ude, men de har helt sikkert reduceret deres aktiviteter, og måske er de på vej ind igen, men for at være ærlig, så har jeg ikke fulgt med. Jeg tror, at SoftBank stadig er lidt aktiv, selvom de måske havde forskellige fonde for Geos, som er blevet konsolideret, men jeg ser dem bestemt ikke nær så meget.

Lige nu er venture stadig i en nedskæringsperiode. Som jeg sagde, er vi stadig nede på 70 % fra top til bund på venturesiden, og mange LP’er føler sig stadig overallokeret til venture og private, så det er svært at rejse midler, og som følge heraf har GP’erne ikke så meget kapital at fordele.

Jack: Hvordan oplevede du bunden af venturekapital i 2022? Højtflyvende teknologiaktier i den børsnoterede verden faldt, som du sagde, med 80-90 %. Men hvordan var prisopdagelsen i ventureverdenen, og hvordan var 2023, og hvor er vi nu?

Fabrice: Jeg vil sige, at slutningen af 22. til 1. kvartal, 24. kvartal var forfærdeligt. Det var forfærdeligt, bortset fra en fortælling om to byer. Hvis du er en AI, var det ekstraordinært skummende og mindede om boblen i 21.

I næsten alle kategorier var den forfærdelig. Den var svær at rejse, nede omkring skulle man have mere trækkraft for at kunne rejse noget. Folk ville have dig til at rejse to eller tre års kontanter osv. undtagen AI. Hvis man var en AI-relateret virksomhed, var det som om, man var på toppen af hype-cyklussen. Det er interessant, for mens det meste af teknologien befandt sig i en dyb, dyb recession, var AI inde i en vanvittig boble. Nu korrigerer begge en lille smule.

Jeg tror, vi er efter toppen af AI-boblen inden for teknologi, når det gælder, hvor folk rejser penge til nye AI-virksomheder. Jeg mener ikke kongespillet. Jeg mener ikke de åbne AI-investorer.

Jeg mener anvendelser af AI og de virksomheder, der opstod omkring det. Vi ser en vis bedring i prisfastsættelsen og i, hvor let det er at få gennemført runder på venturesiden, men vi er stadig langt, langt, langt fra normalen. Det er stadig sværere, end jeg havde forventet.

Nogle kategorier er helt uelskede, som f.eks. madlevering og madteknologi generelt, som dybest set, fordi alle gik og bestilte mad online i bobledagene, voksede virksomhederne meget mere, og udbredelsen steg mere, og folk forventer, at det bliver normalt. Da de krympede igen, blev den ganget med fem og derefter delt med to. Problemet er, at det at dele med to er så smertefuldt, at kategorien blev meget uelsket.

Alt, hvad der har med mad at gøre, f.eks. madudbringning og madteknologi, er fuldstændig uelsket af investorerne, og det vil tage et stykke tid at komme sig over.

Jack: Er det rimeligt at sige, at hvis en virksomhed holder op med at vokse i ventureverdenen, fordi det hele handler om vækst, så er det bare det værste, en virksomhed kan gøre set fra investorernes synspunkt? Er det fair at sige eller ej?

Fabrice: Det kommer an på scenen. Hvis du er i en tidlig fase, helt sikkert. Hvis du er i en sen fase, og du tager et år, hvor du vokser 10-20 %, men du retter op på din enhedsøkonomi, så du går fra at brænde 100 millioner af til at gå i nul, så er det faktisk okay.

Hvis du er en virksomhed i opstartsfasen, og du ikke vokser, så ja, så er det en dødsdom, for vi er ikke PE-investorer. Vi er nødt til at garantere 10 gange eller mere. Hvis du ikke vokser, klarer du det ikke.

I den tidlige fase er det helt sikkert rigtigt.

Jack: Hvad med krypto og krypto-venturekapital? Hvor involveret har du været i det? Fortæl os, hvordan du først lærte om krypto.

Fabrice: Jeg er en gamer. Jeg havde meget kraftige GPU’er. Som en intellektuel øvelse udvandt jeg Bitcoin på mine GPU’er i, jeg ved ikke, 2010, 2011, meget, meget, meget tidligt.

Som ventureinvestor er mit speciale virksomheder og markedspladser med netværkseffekt. Krypto har ekstraordinært dybe netværkseffekter. Hvis du tænker på analogier til operativsystemer som Microsoft Windows, er der ekstraordinære netværkseffekter, for når du først har udviklere på platformen og udviklerværktøjer, bygger folk applikationer, fordi de har applikationer, flere mennesker får det, og så videre og så videre.

Det samme sker i første lag, altså Solana eller Ethereum, og så bygger folk selv disse applikationer eller markedspladser. Hvis du tænker på noget som Uniswap, er det en markedsplads, hvor likviditet er vigtig. Du er nødt til at matche udbud og efterspørgsel.

Det følger nøjagtig den samme dynamik som Alibaba eller eBay eller Airbnb og alle disse typer virksomheder. Vi begyndte at investere i den private side af krypto ret tidligt i 2016 eller 2017. Vi har nu, tror jeg, 70 kryptoinvesteringer på den private side, hvilket er omkring 10 % af vores fond.

Vi var med helt fra starten af Figment og tidlige investorer i Animoca og nogle af både de grundlæggende infrastrukturvirksomheder og applikationsvirksomheder på området. Vi var tidlige investorer. Vi fortsætter med at være investorer i området.

Og fordi værdien af mange af kryptoapplikationerne tilfalder tokens og ikke egenkapitalen, besluttede vi at begynde at investere i tokens som ventureinvestorer, hvilket betyder, at vi værdsætter teamet, vi værdsætter tokenomics, vi værdsætter virksomheden, og vi køber tokens og beholder dem. Vi er ikke en hedgefond. Vi handler ikke.

Vi gør ikke noget, men vi køber bare og holder. Vi købte 30 tokens, som var, ja, vi indsatte 10 % af vores seneste fond, som var en fond på 290 millioner dollars, så 29 millioner dollars, men i dag er den, jeg ved ikke, 50 millioner dollars værd. Den blev så stor.

Vi indså, at som en amerikansk venturefond var begrænsningerne for at have flydende krypto ret høje. Vi er ikke RIA, og derfor kan vi kun have 20 % af vores bog, der er offentlig og sekundær, og vi køber også en masse sekundære. Det er svært for os at genbruge.

Det er svært, og i USA er det ulovligt at købe nogen af symbolerne. I USA er det ulovligt at satse på mange af tokens, så du efterlader en masse udbytte på bordet. Det, vi gjorde for et par uger siden, var at udskille vores likvide kryptoaktiver i vores egen fond.

Det hedder Trident Liquid. Vi tog hele FDA’s flydende kryptoteam og lagde det i sin egen fond. Vi lagde ud med de 50 millioner dollars, jeg ved ikke, om det var 45 eller 50, og nu lever det sit eget liv.

Faktisk er jeg i øjeblikket vært for en Trident Liquid-kryptokonference med en hel flok flydende kryptomanagere hernede i Turks- og Caicosøerne. Det er den næste ting, vi har gjort på kryptosiden. Den tredje ting er, at vi har et studieprogram, hvor vi opbygger virksomheder, og jeg har opbygget en kryptovirksomhed i de sidste par år, som nu er ved at komme frem i lyset.

Er det Midas? Det er Midas. Fortæl os om det.

Efter min makroanalyse af 21 var det klart for mig, at når renterne steg, ville vi få en bjørn, en kryptovinter, om du vil, som vi har set før. Det, jeg beskrev tidligere på ventureområdet, hvor vi befandt os i et komplet bear-marked i 22, 23 og Q1, 24, som er begyndt at vende, var i endnu højere grad tilfældet på det likvide kryptoområde, fordi krypto, uanset hvad bull-tesen omkring det er, i sidste ende er et risikoaktiv, og det er muligvis det ultimative risikoaktiv. Den er fuldstændig negativt korreleret én til én med de amerikanske renter.

Jeg kan fortælle dig, at krypto toppede dagen før, de amerikanske renter begyndte at stige. Marts 2022? Nej, jeg tror, at den første eller i hvert fald annonceringen af de første satser var den 21. november.

Så snart renterne begyndte at stige, begyndte kryptoen at falde. Det gik voldsomt ned. Det meste var faldet med 90-95 %.

Mange projekter døde. Selvfølgelig var mange projekter meme-agtige, mønt-agtige og ikke rigtig levedygtige. Det fik mig og min partner, som jeg vil fortælle dig om om lidt, til at tænke over, okay, hvad er en use case for krypto?

Hvad er brugen af krypto? Hvis man ser bort fra digitalt guld, Bitcoin, som er okay, men det er okay, hvis du har brug for et opsparingsprodukt, og du er i Argentina og står over for inflation, men i USA er det ikke særlig nyttigt. I sidste ende er den ene brugssag, den ene brugssag på massemarkedet, faktisk stabile mønter.

Stabile mønter, USDC og USDT, er en kombination af et veksel- og betalingsmiddel og en værdiopbevaring, og de er utrolig nyttige. Igen, det er ikke super nyttigt i USA eller Vesteuropa, hvor man har rimeligt stabile valutaer, men i Argentina, i Afrika, i de fleste lande, er det ekstraordinært nyttigt. Selv på bunden af bear-markedet er der omkring 130 milliarder i stabile mønter.

Min analyse var, at vi ikke længere befinder os i et miljø med nulrente. Den langsigtede FED-rente kommer ikke til at ligge på 0%. Måske er det ikke fem og en kvart, måske er det 300 basispoint, 200 basispoint, men det er ikke nul, og i så fald giver en stabil mønt uden afkast, som USDC og USDT er, ikke mening.

Lige nu har du Tether og så USDC, hvor du giver dem 100 USD, de går ud og køber statsobligationer, de tjener fem og en kvart, du tjener nul. Jeg tænker, at det ikke giver nogen mening. Der bør være en udbyttebærende stabil mønt.

I øvrigt er idéen om, at vi betaler i den traditionelle finansielle verden med vores checkkonto, og at opsparingskonto og checkkonto i virkeligheden er en bogføring i en bank for at maksimere bankens overskud. Det er ikke, som det burde være. Der er faktisk en grund til, at du ikke kan afregne i statsobligationer eller afregne på din opsparingskonto.

Det er bare et middel for bankerne til at maksimere profitten. Jeg tænker: Okay, selvfølgelig er krypto et meget reguleret område. Det spørgsmål, jeg stillede min partner, og som jeg vil fortælle dig om et øjeblik, var, om der er en lovlig måde at have en udbyttebærende stabil mønt på, hvor vi kan give det meste af udbyttet til slutbrugeren?

Han kommer fra Goldman Sachs, hans navn er Dennis. Vi havde arbejdet sammen om børsnoteringen, vi havde købt for 200 millioner i statsobligationer, vi havde gennemgået SEC-registreringen. Vi indså, at de i Tyskland faktisk har en juridisk ramme for ihændehaverobligationer, hvor de dybest set foretager KYC og AML ved udstedelse af indløsning, men alle underskrivertransaktioner blev ikke gjort.

I det omfang vi kunne udstede et sikkerhedstoken, der er afkastbærende, hvor vi KYC’er og AML’er folk ved udstedelse af indløsning, men alle underskrivertransaktioner var ikke KYC og AML, hvilket betyder, at du kan integrere i DeFi, og du kan foretage lange handler osv. Det gav rigtig god mening. Det tog lidt tid, for man skal være Mifit-kompatibel, man skal godkendes af de europæiske myndigheder, og vi skal være my-compliant, men vi endte med at opbygge et firma, der hedder Midas, hvor det første produkt hedder MT Bill.

Det er en tokeniseret skatkammerobligation, som er helt i overensstemmelse med lovgivningen, og som du kan bruge til mange ting, bl.a. er vi integreret i lånebokse som Morpho, hvor du kan låne mod den eller udlåne mod den. For hvis du skal låne penge ud, kan du selvfølgelig lige så godt have en afkastgivende sikkerhed. Og i øjeblikke, hvor DeFi-renten er lavere end skatkammerbevisrenten, kan du lave gearede lange handler og tjene 15-20% på dine skatkammerbeviser.

Og vi er faktisk i gang med at lancere den samme juridiske ramme, en deltaneutral basishandel. Så i et produkt kaldet N-basis. Så det, der er sket, er, at den mest succesfulde virksomhed i det seneste år på kryptomarkedet er en virksomhed ved navn Athena, som er den hurtigste til at samle 3 milliarder i aktiver.

Og hvad sker der på bull-markeder? Så jeg ønsker, at Midas skal være en kryptovirksomhed, der er sikker for forbrugerne, og som tilbyder investeringsprodukter af institutionel kvalitet, der fungerer på både bear- og bull-markeder. Så på bear-markedet har du et T-bill-produkt, som giver dig T-bill-renten, og så bull-markedet, som du kan gøre interessante ting med i DeFi.

Og på bull-markedet har man et basishandelsprodukt. Så den måde, det fungerer på, er, at fordi folk tror på bull-markeder, at Bitcoin, Ethereum og andre vil være mere værd i fremtiden, end de er værd i nutiden, er det, du gør, at du opretter en basishandel, hvor du er lang i spot, du ejer spot, og du shorter den fremtidige kurs. Og på grund af det, og fordi du skaber et fremtidigt produkt, er folk så optimistiske, at de tror, at BTC vil være 100.000, 120.000, en million, eller hvad det nu er, værd i fremtiden, og at du kan tjene det spread.

Og den spredning kan i opgangstider være så meget som 50 % værd om året. For hvis du tror, at den fordobles, er du villig til at betale 50 %. Nu bevæger den sig naturligvis op og ned baseret på folks fremtidige forventning om, hvor priserne er.

Men det er et produkt, som vi lancerer i løbet af de næste par uger. Så Midas er virkelig et tokeniseret sikkerhedsprodukt af institutionel kvalitet, der er helt i overensstemmelse med lovgivningen, konkursfrit, med to hovedprodukter, tokeniserede statsobligationer og et tokeniseret basishandelsprodukt, deltaneutralt basishandelsprodukt.

Jack: I dette program taler vi meget om traditionel finansiering. Så den basishandel, vi har talt om, har været shorting af statsobligationsfutures og longing af statsobligationer. Det, du henviser til, er en krypto-ækvivalent af det, at være short i en Bitcoin-future og eje den faktiske Bitcoin.

Præcis. Og grunden til, at det ville være en rentabel handel, er, at alle er så positive over for Bitcoin, at de bare køber Bitcoin-futures. Præcis.

Fabrice: Og derfor, og handlen i selve tyren, lige nu, giver det kun, jeg mener, kun 15% eller deromkring. Men for et par måneder siden, da folk var virkelig optimistiske, gav den omkring 50 %. Og det evige futures-produkt er i virkeligheden en kryptoopfindelse, hvor det omvurderes hver ottende time eller deromkring.

Men folk kan godt lide gearing i denne branche eller i kryptoverdenen, og der er mange degens. Og så er det en usædvanlig profitabel handel. Det virker kun på bull-markeder, ikke sandt?

Det ville helt sikkert ikke fungere i et bear-marked, men i et bear-marked skifter du til et tokeniseret statsobligationsprodukt, som bare er dit sikre opsparingsprodukt, indtil du føler dig mere optimistisk. Og det handelsarbejde, begge disse produkter, er grundlæggende værktøjer, som folk, der ønsker at være i DeFi- og kryptoøkosystemet, bør bruge.

Jack: o MT-bill er live, M-basis er på vej.

Fabrice: Det er korrekt. MT-bill er live, M-basis vil være live inden for en måneds tid. Vi er i øjeblikket i gang med at forhandle om, hvilken af de tre kapitalforvaltere vi skal arbejde sammen med for at udføre alle handlerne.

Jack: Forstået. Så i den traditionelle finansverden satte den amerikanske centralbank i marts 2020 renten ned til nul, og renten over hele kurven blev sat ned til nul, og der blev gennemført en masse kvantitative lempelser, som indirekte oversvømmede banksystemet med reserver. Og det endte med, at der blev skabt en masse indskud.

Så bankerne havde masser af aktiver, og der var en enorm mængde ikke-rentebærende NIB-indskud i banksystemet. Og du ved, du kunne få seks basispoint, men du var egentlig ligeglad, for nul, seks basispoint, hvem bekymrer sig om det? Og i 2022, da renten steg, skete der en massiv transformation, en udvandring af penge fra ikke-rentebærende indskud til pengemarkedsfonde for at få et afkast såvel som rentebærende indskud.

Så din tese er dybest set, at kryptoverdenen vil gennemgå denne transformation, og at penge vil komme ud af de ikke-rentebærende stabile mønter som tether eller circle USDT eller USDC og gå ind i rentebærende instrumenter.

Fabrice: Det er korrekt. Afhængigt af din risikovillighed kan det være bare skatkammerbeviser eller et produkt af typen basishandel. Helt sikkert.

Og det giver mening, ikke? Lige nu er Tether den mest profitable virksomhed i verden pr. medarbejder. Det giver ikke mening.

Jack: Ja. Så Tether, og jeg vil gerne dele min oplevelse af det, af at høre, du ved, nogle skeptiske ting om Tether og også sige, se, hvis de har alle pengene, 60 milliarder eller nu er det over hundrede milliarder dollars, hvorfor bliver de så ikke bare reguleret? Hvorfor bliver de ikke bare revideret og viser, at de har det?

De frigiver disse attester. Interessant nok er det sjovt at se, hvordan det aldrig ender, som man tror. Jeg kan huske, at jeg lyttede til en meget populær podcast, hvor Sam Baikman Freed blev spurgt af meget dygtige journalister, hvad der sker med Tether?

Er Tether et bedrageri? Vil Tether implodere? Selvfølgelig er Tether her stadig, og Sam Baikman Freeds imperium er brudt fuldstændigt sammen, og han er i fængsel.

Fabrice: Hvis der nogensinde har været et hul i balancen på Tether-bankkontoen på grund af de penge, de har trykt på det seneste, vil jeg vædde på, at de har lukket det.

Jack: Ja. Fordi de bare har så lave omkostninger, og de betaler ikke noget på indskud, og de får renter, som nu er på 5,3 %. Præcis. Jeg har det.

Og så Circle, USDC, fortæl mig om det, fordi det, du ved, jeg tænker på det som, okay, vi vil legitimere stabile mønter, vi vil blive revideret, vi vil være onshore. Så de havde amerikanske statsobligationer, men jeg tror også, at de måske havde noget i penge mod fonde. Jeg ved med sikkerhed, at de havde indskud i Silicon Valley Bank.

Så der var en de-pegging i marts 2023, fordi der var bekymring for, om dette ville komme tilbage, om dette depositum var godt? De havde tydeligvis overskredet grænsen på en kvart million dollars. I sidste ende blev der stillet sikkerhed for alle indskud.

Fabrice: Synes du, at Circle har forbedret sig, men du ser bare på… Ja, Circle er helt sikkert langt mere sund, men de kan ikke give dig udbytte, for hvis de gav dig udbytte, ville det være et sikkerhedstegn, og de ønsker ikke at være et register over sikkerhed i USA. Det ville faktisk ødelægge formålet med alt, hvad de har bygget. Nu er vi ikke tilgængelige i USA, fordi vi netop af den grund er en løsning, der er reguleret i en institutionel klasse, men det er ikke i USA.

Og med tanke på, hvad Circle gerne vil, tror jeg ikke, at det er en vej, de kan gå under eller ind på, medmindre deres amerikanske regelsæt ændres dramatisk. I så fald, ja, eller også er de etablerede bedre i stand til at gøre det, end vi er. I teorien er svaret ja, men lovgivningsmæssigt tror jeg ikke, at de kan ændre den struktur, som nogen af dem er, og de kan ikke være udbyttebærende.

Og SEC er gået ret aggressivt til værks over for alle, der har forsøgt at give udbyttegivende tællinger, fra Coinbase til BlockFi, you name it.

Jack: Hvilken reguleringsordning er du i, og hvor kan folk blive involveret i MT-lovforslag?

Fabrice: Så de kan ikke gøre det i USA, men i hele Europa – alle andre lande end USA og sanktionerede lande. Så vi er europæisk reguleret, hvilket betyder, at du kan købe os overalt fra Latinamerika til Afrika. Jeg mener, hvor som helst, medmindre du er sanktioneret eller amerikansk.

Jeg har det. Hvad så med Kina? Jeg tror også, at Kina er et no-go, men jeg er ikke ekspert i regulering.

Jeg burde nok kende svaret på det spørgsmål. Jeg tror faktisk, at svaret er nej.

Jack: Forstået. Okay. Så er det sikkert at sige, at USA slår hårdt ned på krypto og er mere hardcore og mindre eftergivende end de fleste andre lande i resten af verden?

Fabrice: Åh, helt sikkert. Jeg mener, at det, vi har gjort i Europa, som er helt i overensstemmelse med lovgivningen og så videre, faktisk er en illustration af det. Der er ikke noget – hvad vi tilbyder, jeg mener, tænk på det, vi køber amerikanske statsobligationer.

Det er godt for den amerikanske regering. Vi finansierer deres gæld. Man skulle tro, at det er det eneste produkt, de ville elske, men som er ulovligt i USA.

Jeg mener, det er latterligt. Så USA har været usædvanligt konservativt og tilbagestående, og jeg vil gerne have dem, og jeg håber, at de på et tidspunkt bliver mere fremsynede. Nu har der ganske vist været meget svindel med krypto i årenes løb?

Helt sikkert. ICO’er, meme-mønter, ting, der ikke har nogen underliggende værdi, men det betyder ikke, at man skal regulere hele kategorien ud af eksistens. Det betyder at være en smart regulator.

Problemet er desværre, at tilsynsmyndighederne ikke har været særligt kompetente eller kloge. Så jeg kunne godt tænke mig en smartere regulering i USA, hvor man faktisk kan forhindre svigagtige anvendelser og samtidig give mulighed for innovation. Og jeg håber, at det kommer på et tidspunkt.

Historisk set har USA været det lykkelige centrum for innovation. Og en stor del af krypto-innovationen foregår faktisk i New York i en stat, hvor det meste af aktiviteten faktisk er ulovlig. Så det er ret underligt.

Der er vi enige. Vi har så mange andre kryptoselskaber, og alligevel får du ikke lov til at operere. Så det er meget mærkeligt.

Jack: Og så sagde du, at vi overholder lovgivningen og er konkursfri. Fortæl os, hvad det betyder, for som du henviste til tidligere i kryptoverdenen, især i 2020, 2021, var kryptoverdenen fyldt med protokoller, der gav 10 %, 20 %, 30 %, som så ud til at have lav risiko eller blev antydet at have lav risiko. Så du sagde faktisk, at du ejer amerikanske statsobligationer, som er de mindst risikable værdipapirer i verden, statsobligationer.

Fabrice: Ja. Det betyder, at hvis vi går konkurs, så er dine aktiver dine. Og fordi vi ejer de underliggende aktiver eller skatkammerbeviser, har du dine egne aktiver.

Så selv hvis virksomheden gik konkurs, har du stadig adgang til, du ejer stadig de underliggende aktiver, og du kan få dem tilbage. Så den eneste risiko, du tager, er den amerikanske stats misligholdelse. Så den faktiske T-bill-risiko.

Så vi blander os ikke, midlerne er ikke i vores eget navn. De er faktisk i din egen pung. Det er ikke som SBF, hvis du vil, og da de lavede FTX, hvor de dybest set legede med kundens penge.

Og hvis de gik konkurs, mistede de deres kunders penge. Så konkurs på afstand er noget, der stadig er ret sjældent i kryptoverdenen, men jeg tror, det bør være normen, for selv om man går konkurs, ejer kunderne deres underliggende aktiver, og de kan få dem tilbage.

Jack: Ja. Og i den fjerne konkursverden, i TradFi-mæglerverdenen, tror jeg, at min forståelse er, at hvis du har en kontantkonto, hvilket betyder, at du kun køber værdipapirer med penge, som du faktisk har, så er det mest almindeligt at være, du ved, hvis Morgan State, hvis du har den handel, der ejes af Morgan Stanley, hvis Morgan Stanley går under, hvilket ikke vil ske, meget, meget usandsynligt, men hvis de gør det, og du har en kontantkonto, har du stadig, og du ejer Apple, har du stadig den Apple-aktie. Men hvis du har en marginkonto, bliver det lidt mere kompliceret. Er det det samme i krypto?

Og jeg ved ikke engang, om jeg har ret i det.

Fabrice: Inden for krypto er mange af de protokoller, der findes, bare ikke konkursfjerne. Så hvis den protokol går ned, mister du dine aktiver. Og derfor har vi sørget for, at du ejer dine egne aktiver, uanset hvad der sker med os.

Og du laver ikke margin med os, vel? Det kan godt være, at du låner af en tredjepart som Morpho, men du gør det ikke sammen med os. Vi er en primær, vi er en primær udsteder.

Ligesom du kommer til os for at få en primær forsikring eller indløsning.

Jack: Okay. Jeg har det. Og hvilken slags lån ville folk lave med MT?

Men ville de låne stabile mønter eller ville de låne krypto eller hvad?

Fabrice: Så det afhænger af, hvad du vil lave, ikke? Hvis du f.eks. er superlang på ETH eller BTC, kan du i stedet for at deponere din MT, hvis du går til den rigtige hvælving, så hvis vi har de rigtige likviditetshvælvinger, afhængigt af kurserne, er det nemmeste at gå til Morpho. Lad os sige, at folk befandt sig i et bearish miljø, hvor DeFi-renterne er lave.

Du indsætter MT-sedler, du låner USDC eller Tether til f.eks. 2 %, og så køber du MT-sedler til 5,25 %. Og så beholder man, og det kan man, fordi den amerikanske regering, volatiliteten på statsobligationer er nul. Og så kan man lave en LTV på måske 90%.

Så du lægger tusind dollars, du låner 900 dollars til to, jeg finder på renterne, fordi de i øjeblikket er høje, men til 2%. Med den køber du en MT-seddel, der fører fem og en kvart. Du indbetaler 900 dollars, og så låner du 810 på to, og du bliver ved med at sløjfe det.

Så du laver en gearing på 10 til 1, lad os sige, at vi er på 90%. Og dine fem og en kvart bliver til 15 eller 20. Så det er én brugssituation.

Og du kan få en lang handel, der er ekstraordinært rentabel. En anden brugssag er, hvis du vil stille sikkerhed for noget, i stedet for at stille USDC eller USDT som sikkerhed, er det bedre at stille MT-veksler som sikkerhed, fordi værdien af din sikkerhed stiger over tid, fordi du får renter. Så hvis du stiller sikkerhed for at låne hvad som helst, BDC, ETH eller andet, er det stadig bedre at stille MT-veksler end USDC som sikkerhed.

Jack: Som jeg forstår det, er skatkammerbeviser nulkuponinstrumenter. Med andre ord: Hvis renten er 4 %, køber du en etårig statsobligation. Det er ikke sådan, at den betaler dig 4 % på årsbasis hvert kvartal eller noget.

Du køber den bare for 96 og indløser den for en dollar. Hvordan gælder det aspekt for MT Bill? Sker der det samme, når MT-veksler stiger i værdi, eller får indehavere af MT-veksler faktisk udbetalt renter i modsætning til indehavere af skatkammerbeviser?

Fabrice: Så du har flere måder at designe dit token på. Det kunne være noget, der hedder rebasing. Så når du køber, er den altid én værd, og renten betyder bare, at du får mere af den, eller den kan være akkumulerende, hvilket betyder, at renten påløber lidt efter lidt og bliver ved med at forrente sig.

Så vi har af flere grunde valgt at akkumulere. Så værdien bliver bare ved med at vokse. Så du har en dollar, den bliver til en dollar fem, den bliver til en dollar 11, og den bliver stort set ved med at stige.

Så den stiger i værdi, akkumuleres i værdi.

Jack: Så det er det samme som en statsobligation? Ja. Ja.

Så bare hver dag, bare øg den lidt i værdi, når den rulles sammen, trækkes fra hinanden. Korrekt. Jeg har det.

Interessant. Nå, okay. Så den næste ting, du lancerer, er M-basis.

Er der noget, du kan afsløre om dine langsigtede planer for din langsigtede vision for Midas?

Fabrice: Ja. Jeg tror, vi er i begyndelsen af en transformation af de finansielle markeder. De traditionelle finansmarkeder skal genopfindes, ikke sandt?

Forestil dig, at det ikke giver mening for mig, at hvis jeg i 2024 vil købe Apple-aktier, og du vil sælge Apple-aktier, så ringer vi til vores bankfolk, og de gennemfører handlen. Der er en depotmand, en mægler, en bankmand, og afregningen er T plus 72. Og det sker kun i åbningstiden.

Jeg mener, det giver ingen mening, vel? Hvorfor kan du ikke gøre det døgnet rundt uden mellemled i realtid? Hvis jeg overfører penge til nogen, er der ingen sporing i realtid.

Så at skabe tokeniserede aktiver som et middel til at omdanne den finansielle verden til en verden, der er digital, digitaliseret og foregår i realtid, tror jeg er den langsigtede vision. Vi kan nemt tokenisere obligationer. Vi kan nemt tokenisere aktier.

Giver det egentlig mening, når man i Vesten nemt kan gå til Robinhood eller E-Trade? Ikke nødvendigvis. Men ud fra et langsigtet perspektiv er vi nødt til at genopfinde skinnerne i det traditionelle finansielle system, så det er digitalt og fungerer døgnet rundt uden alle disse lag af mellemmænd og gebyrer og krypto-skinner eller en måde at gøre det på.

Med hensyn til betalinger tror jeg ikke, vi kommer til at gå ned ad kryptoruten. Og jeg tror, vi kommer til at kopiere eksemplerne fra Brasilien og Rusland med PIX og UPI. Åh, Rusland, Indien.

Så Indien med UPI som et helt gratis realtidsbetalingssystem, der fungerer mellem forbruger og forbruger, forbruger og virksomhed, virksomhed og regering, B2B. Det er ligesom alt andet. Og det er gratis i realtid.

Og det er ekstraordinært. Og grundlæggende er MasterCard Visa interchange-skatten forsvundet. Og det har ført til en ekstraordinær innovation i form af mikrotransaktioner, forretningsmodeller baseret på mikrotransaktioner og en finansiel eksplosion og finansiel inklusion, som er så smuk og magisk, at jeg ikke kan vente på, at det sker i Vesten.

Så jeg tror, det er mere sandsynligt, at noget sådant vil fortrænge. Så jeg tror, at betalingsskinnerne fortsat vil være statskontrollerede og ikke vil være i kryptoskinnerne. Men når det gælder afvikling af aktiver som obligationer og lignende, er der ingen grund til, at det ikke kan foregå i krypto.

Jeg mener, det er klart, at de etablerede ikke ønsker det, men det giver god mening. Så jeg tror, at vi kommer til at blive tokeniseret ud over at forsøge at overtage de stabile mønter, der ikke giver afkast. Vi vil tokenisere andre finansielle aktiver i den virkelige verden.

Jack: Så du sagde, at du er positiv over for tokenisering af aktiver og afregninger, hvilket er, hvad Midas gør, men ikke over for betalinger. Så du ser ikke dette som betalinger, og du ser ikke krypto eller stabile mønter spille en stor rolle i fremtidens betalinger. Jeg vil ikke lægge ord i munden på dig.

Fabrice: Nej, det siger jeg ikke, vel? Ligesom de er fantastiske krypto-tilstødende betalingsapplikationer som Dollar App. Dollar App har en kryptoskinne, og de omsætter for over en milliard i betalinger.

Så de giver dig mulighed for at overføre penge fra USA til Mexico og fra peso til dollar osv. Det er langt det billigste og billigere end alt andet, hvad angår overførsler osv. Og set fra det perspektiv er det revolutionerende. Det, jeg ikke kan lide i Vesten, er, at alle betaler med kreditkort med Visa og MasterCard og American Express, med en effektiv skat, en interchange rate på, lad os sige, 0,8 % til 3 %, afhængigt af landet, kategorien, forhandleren, indløseren og så videre. Jeg formoder, at hvis man kan flytte det til en verden, hvor det er nul, vil det frigøre ekstraordinær værdi. Og der er to eksempler på lande, hvor det er sket. Kan jeg bygge det på krypto, især hvis jeg bruger noget meget billigt som Solana?

Kunne Solana pay blive en fantastisk betalingsmekanisme? Svaret er ja. Og det gør PayPal, ikke sandt?

Præcis. Så tror jeg, det er muligt? Jeg tror, at svaret er absolut ja.

Og jeg tænker bare på, hvad regeringer er villige til at opgive kontrollen med, og hvad jeg tror, der er størst sandsynlighed for, at der sker? Jeg formoder, at det mest sandsynlige svar med hensyn til resultatet er, at noget som UPI eller PICS, som i sidste ende er regeringskontrolleret og reguleret, er det, der sker i betalinger snarere end et kryptoskinnebetalingssystem. Jeg siger ikke, at det ikke kan ske.

Jeg siger bare, at det sandsynligvis ikke er det, der kommer til at ske, selvom de vil få en rolle at spille og en meningsfuld rolle, især når det drejer sig om betalinger og udvekslinger mellem lande og systemer med flere valutaer. Jeg mener, Dollar App, hvis du ikke har spillet det, det er 1L, D-O-L-A-R-A-P-P, er ekstraordinært. Og forresten er hele krypto-skinnen tilsløret.

Du er ikke klar over, at der er en kryptokomponent i det. Det er bare gjort for dig, og det er smukt.

Jack: Så UPI, Unified Payment Interface, vil du sige, at Kina også har det med UnionPay?

Fabrice: Det kinesiske modstykke, de store, som faktisk er private, eller WePay fra Tencent og Alipay fra Alibaba. Men regeringen hadede dem, og derfor lukkede de naturligvis for børsnoteringen. Og økonomi, jeg mener, så jeg er en investeringsmyre, en meget skuffet investeringsmyre.

Så i Kina kom det fra den private side, men regeringen hadede dem og har forsøgt at gøre sit bedste for at dræbe dem og erstatte dem med deres interne modstykke. Men ja, jeg kunne godt tænke mig, at sådan noget fandtes i USA. En UnionPay-ting eller en… Ja, jeg mener, UPI.

Ja, UPI, hvis vi kunne kopiere og indsætte UPI eller PIX for den sags skyld, ville jeg være, ja, overordentlig glad og lykkelig. Og Fed har forsøgt sig med et produkt, der hedder FedNow, men det støttes kun af regionale banker, fordi mange af bankerne tydeligvis ikke ønsker at miste interchange, som er en stor del af forretningsmodellen, og det er ikke nået ud til offentligheden endnu. Men det er der, men det er ikke rigtig forbrugerrettet endnu.

Så der er bestræbelser i den retning, men jeg tror, det vil tage et årti eller mere, før det sker i Vesten.

Jack: Så siden deres børsnoteringer i 2000’erne har Visa og MasterCard været ekstraordinært velfungerende aktier, da de har en forretning af høj kvalitet. Og hvis de fortsætter, vil de sandsynligvis have en virksomhed af høj kvalitet. Det lyder, som om du mener, at disse virksomheders bedste dage ligger bag dem?

Fabrice: Det er de ikke nødvendigvis, fordi de har en masse lovgivningsmæssig indflydelse og magt, og jeg er sikker på, at de vil kæmpe til det sidste, ikke? Som om det er det sidste, de ønsker, der skal ske. Og de steder, hvor det skete, var udbredelsen af kreditkort lav, ikke sandt?

Så grunden til, at jeg ikke tror, de kæmpede så hårdt for det i Brasilien og Indien, er, at der ikke var så mange mennesker, der var velhavende nok til at have kreditkort og havde en god kreditværdighed til at retfærdiggøre at have kreditkort. Og så kan du bygge en helt ny uafhængig kreditbetalingsskinne. Her, hvor der er en eller to etablerede kandidater, tror jeg, det bliver meget, meget svært.

Så hvis jeg skulle tage et væddemål, ville jeg sige, at det ikke sker i løbet af det næste årti, og at de forbliver den primære betalingsskinne. Så jeg er bestemt ikke short på kort sigt, ingen af delene, men jeg ville alligevel ikke være investor. Jeg foretrækker de ting, der går fra nul til tusind, de ting, der allerede er etableret.

Jack: Ja, det er rigtigt. Bare fordi du mener, at det ville være en god ting for USA, hvis vi havde et UPI, men du mener, at det ville være en god ting, betyder det ikke, at det nødvendigvis er det, der kommer til at ske. Åh, ja.

Fabrice: Der er mange ting, der ville være gode for USA. Vi bør have en langt mere åben indvandringspolitik og en indvandringspolitik for både lavtuddannede og højtuddannede, fordi det faktisk øger vores nationale velfærd og forbedrer vores demografi dramatisk. Vi burde have et meget enklere skattesystem med en flad skat.

Jeg mener, der er så mange ting, man burde have, som vi ikke har. Så der er forskel på ønsketænkning, hvor jeg tror, det vil ske. Jeg tror ikke, det kommer til at ske foreløbig.

Jack: Så ja. Så din hjemmeside er meget nem at finde, FabriceGrinda.com. Hvor kan man finde mere information om Midas?

Fabrice: Det er Midas.app. Så ja, M-I-D-A-S.A-P-P. Og hvis du vil vide mere om min venturefond, så er det FJLabs.com.

Jack: Forstået. Fabrice, jeg vil bare gerne stille et spørgsmål om at bevæge sig væk fra krypto og tilbage til venturekapital. Jeg har interviewet og talt med mange bankfolk om, hvordan Silicon Valley Bank var, den meget store venturekapitalbank, som kollapsede for over et år siden.

Men jeg har faktisk ikke talt med, jeg kender ikke så mange venturekapitalfolk. Jeg er bekendt med, at der var rygter om, at hver eneste person inden for venturekapital er på Twitter, og at de er i alle de samme chatrum, og at de taler om det, og at rygtet i bund og grund spredes hurtigt. Men jeg tror, at Goldman onsdag meddelte, at de ville udstede tingene, og så spekulerede de onsdag aften, og banken gik konkurs sent om morgenen eller tidligt om eftermiddagen fredag.

Så det skete virkelig hurtigt. Hvordan var de 50 timer for dig?

Fabrice: Så vi trak straks vores midler tilbage. Så vi havde faktisk, fordi vi selvfølgelig havde mere end 250.000, FDIC-grænsen. Og vi var klar over, at det var en indsats, som sandsynligvis ville føre til, at banken ville gå konkurs.

Men hvis vi ikke gjorde det, er det naturligvis et grundlæggende gevinstteoretisk problem, hvor Nash-ligevægten er et negativt resultat, hvor alle trækker pengene, og resultatet er godt. Så hvis ingen trak pengene, ville den overleve. Men hvis nogen, hvis folk gør det, og du ikke gør det, så mister du dine penge.

Så alle gør det. Og Nash-ligevægten er et negativt resultat. Så vi trak pengene tilbage med det samme.

Så vi var okay. Men så indså vi, at mange af vores porteføljevirksomheder ikke havde trukket den til tiden. Og da de forsøgte, havde vi et par porteføljevirksomheder, som havde omkring 100 procent af balancerne der.

Så nødbestyrelsesmøder om søndagen, hvad gør vi? Vi skal betale løn, og vi har ingen penge, og vi kan ikke skaffe penge, for det tager tre, fire, fem, seks måneder at skaffe penge. Så det var nogle ret oprivende timer.

Og i øvrigt havde alt det ikke behøvet at ske. Det, der skete, var, at regnskabsreglerne for banker blev ændret, så hvis man har til hensigt at holde et værdipapir i løbetiden, behøver man ikke at skrive et marked. Og det var det, der blev ved med at skabe en stadig større stigning i forskellen mellem bogført værdi og markedsværdi, da renterne begyndte at falde, og værdien af obligationerne begyndte at falde – undskyld, renterne steg, og værdien af obligationerne faldt.

Og det var alt sammen drevet af, tror jeg, en ændring af regnskabsloven, som blev godkendt af Kongressen i 2017-2018. Hvis vi bare havde holdt os til mark to market, ville det massive delta og hul ikke være opstået, og incitamentet til at købe højere, mere risikable obligationer med højere rente ville heller ikke have eksisteret i første omgang. Så det var det grundlæggende spørgsmål: Var SVB-fyrene fornuftige?

Nej, de skulle have været langt mere forsigtige. Når det er sagt, var jeg så en glad SVB-kunde? Ja.

Jeg var ikke tilfreds med dem, fordi de gav mig højere renter på min gennemsnitlige opsparing og så videre. Nej, de er bare nemmere at arbejde med. Vi brugte alle SVB som bank, fordi de er venlige og nemme at arbejde sammen med.

Hvad betyder det, lettere at arbejde med? Hvad betyder det? Hvor hurtigt åbner man en bankkonto?

Hvis du har brug for en ledning for at få den, hvor hurtigt kan de så lave den? Hvis du stiller et spørgsmål, tager de så telefonen? Prøv at åbne en bankkonto i Citibank, og det er en smertefuld proces med dagevis af papirarbejde, og prøv at tale med nogen der, og der er aldrig nogen, der svarer.

Det er som om en anonym person i Indien, et sted i et callcenter, kan tale med dig. Bare en, der er forbrugerorienteret og venlig. Vi havde ikke en bank hos dem, fordi de gav os bedre priser.

Vi brugte dem som bank, fordi de var kundevenlige. Deres NPS-score, oplevelsen var høj. Og jeg tror faktisk, at vi stadig bruger dem som bankforbindelse, fordi de stadig er venlige og gode at arbejde sammen med.

Jack: Og så gik de konkurs og blev overtaget af FDIC. Deres aktiver og franchise blev til sidst overført til First Citizens Bank Shares. Tickeren er FCNCA, og jeg ejer ikke aktien, men hvis du ser på aktiediagrammet, vil du få stor gavn af denne gevinst.

Så de ejer nu Silicon Valley Bank og mange af deres enheder. Så du og mange af dine porteføljevirksomheder har stadig deres bank i Silicon Valley Bank, som er ejet af FCNNCA. Er det korrekt?

Og er det også rimeligt at sige, at mange af dine kolleger, som er andre venturekapitalister, har holdt fast i Silicon Valley Bank-brandet, selv efter at det… Det er korrekt, men med den krølle, at før så vi aldrig vores job som, at vi skulle foretage kredittjek af de banker, som vi handler med?

Fabrice: Nej, vi går ud fra, at bankerne er sunde, ikke? Så vi havde alle vores aktiver i én bank, og vi var ikke multibanker. Nu har alle i ventureverdenen og alle vores porteføljevirksomheder flere bankforbindelser.

Så vi bruger JPMorgan Chase og Morgan Stanley som bankforbindelser. Jeg mener, vi har nu mange bankkonti, fordi vi ikke ønsker, at det, der skete her, skal ske igen. Og jeg er glad for, at FDIC besluttede at sikre hele, alle indskuddene, for virkeligheden er, igen, at jeg ikke synes, det er vores opgave at se på bankernes balance og beslutte, om de er sunde eller ej.

Vi vil bare gerne have et sikkert sted at parkere vores penge. For igen, vi bruger det til cash management. Vi laver ikke noget, vi taber penge, ikke?

Som et resultat skriver vi checks til medarbejderne osv. Vi kan ikke miste de aktiver, vi har under forvaltning. Vi spekulerer ikke med de penge.

Det er bogstaveligt talt i kontanter, fordi vi er nødt til at skrive checks hver dag, flere checks hver dag og overførsler osv. Så vi vil bare have banker, som vi nemt kan sende penge med. Og de traditionelle banker gjorde det for smertefuldt at sende overførsler.

Jeg mener, så enkelt er det.

Jack: Når man ser på Silicon Valley-bankernes ansøgninger og investorpræsentationer, kan man se, at den enorme mængde fundraising, der fandt sted i 2020 og 2021, fik indskuddene til at stige, da pengene strømmede ind på VC’ernes og de VC-støttede virksomheders bankkonti. Da fundraisingen aftog, var der stadig en tilstrømning, men bare meget mindre. Og indskuddene faldt så meget, fordi venturekapital, som du sagde, ofte eller næsten hele tiden brænder penge af og taber penge.

Så deres indskud ville falde. Præcis.

Fabrice: Ja. Og forresten, banker generelt, jeg mener, for at vende tilbage til makropunktet, så er en del af grunden til, at jeg var bekymret for makroen, at når renterne stiger, så flytter folk bare penge ud af bankerne og ind i skatkammerbeviser og pengemarkedsfonde. Og så er bankindskuddene, som vi ville være ved den specifikke grund til, at de ville falde, nemlig at virksomhederne brænder kapital af.

Vi samler ikke flere penge ind. Så selvfølgelig falder indskuddene, men bankindskuddene som helhed er faldet ret dramatisk på samme tid som erhvervsejendomme, der er blevet misligholdt. Og så bliver bankernes balance også udvidet af de kommercielle ejendomsselskaber, der overtager.

Og det var derfor, jeg var bekymret, fordi jeg tænkte, at udlånene ville falde. Og det var en af grundene til, at jeg troede, at vi måske ville få en recession på grund af de højere renter, men fordi beskæftigelsen er forblevet stærk, og lønvæksten er forblevet stærk, er det ikke sket. Så det er blevet mere end overkompenseret, men ja, du forklarede, hvorfor indskuddene i SVP faldt, men helt ærligt, så er indskuddene overalt faldet ret dramatisk, fordi det er bedre at have statsobligationer og pengemarkedsfonde end en checkkonto i banken.

Jack: Ja, det er rigtigt. Så du siger, at du var bekymret for en recession, og nu er du mindre bekymret for den. Jeg tror, at mange mennesker, du er helt sikkert, jeg mener, Bloomberg economics havde en 99% sandsynlighed for en recession i efteråret 2022.

Så ja, de fleste mennesker, mig selv inklusive, troede det, og recessionen er ikke kommet. Hvor tror du, vi befinder os i konjunkturforløbet? Tror du, at recessionen stadig vil komme, den vil bare komme i 2025?

Eller tænker du, nej, vi er i begyndelsen af en ny økonomisk cyklus, og det er kun fantasien, der sætter grænser?

Fabrice: Der vil på et tidspunkt komme en recession, men den behøver ikke at være specifikt relateret til denne cyklus. Lige nu ser det ud til, at hvis vi ender med at få mere styr på priserne, så er det mere sandsynligt, at vi vil se rentefald end rentestigninger. Så jeg mener ikke, at jeg garanterer mange rentefald og små rentefald i fremtiden, men jeg kunne godt forestille mig, at vi om et år eller halvandet ligger på 400 basispoint i stedet for 525.

Og hvis der ikke sker en geopolitisk ulykke, tror jeg bare, vi fortsætter. Jeg tror ikke, at vi får en ekstraordinær vækst, men jeg ser heller ikke en recession. Når det er sagt, tror jeg så, at der er en reel risiko for et eksogent chok i systemet fra Kinas blokade af Taiwan til det, der sker, hvis Trump bliver valgt til hvad som helst?

Ja. Og de er eksogene. Men i sidste ende er beskæftigelsen fortsat stærk, lønvæksten er fortsat stærk, og det ser ud til at opveje alle de negative ting, vi har i systemet.

Og måske ender vi med at rydde op i bankernes balancer og gælden i erhvervsejendomme osv. Det kommer i øvrigt til at tage et stykke tid. Men jeg ser på verden i sandsynlighedstermer, ligesom du gør.

Og i 22 tror jeg, at jeg havde 66% recession, eller lad os sige 60% recession, 30% blød landing, 10% på en eller anden måde er vi OK. Og nu er jeg, jeg ved det ikke, 10%, 20% recession, og mere sandsynligt bare tøffer videre som flertallet i blød landing og 20%, 30% sandsynlighed. Så det har helt sikkert ændret mit perspektiv.

Men med dette demokratiske sværd af geopolitik, som jeg tror kan overraske os negativt når som helst, men hvem ved hvornår, hvorfor osv. Og man kan ikke leve livet med at bekymre sig om det. Så jeg bliver bare ved med at knokle og eksekvere.

Og igen, den konjunkturcyklus, jeg bekymrer mig mest om, er ikke den, jeg investerer i i dag. Det er exit om 5, 10, 7, 10 år, når disse virksomheder er modne. Så på ventureområdet mener jeg faktisk, at det er det allerbedste tidspunkt at investere i venture.

Mindre konkurrence, rimelige værdiansættelser, grundlæggere, der fokuserer på burn og unit economics, og som forsøger at løse store problemer. Så jeg er mere end almindeligt optimistisk på ventureområdet. Og selv hvis der kommer en recession, vinder vi andele, vi tager andele fra den mindre effektive offlineverden, og du vokser, måske vokser du mindre hurtigt, men du vokser stadig.

Så jeg er mere end optimistisk.

Jack: Og hvor optimistisk er du med hensyn til den specifikke undersektor af AI-baserede virksomheder? Iagttagere på de offentlige markeder vil bemærke, at det kun er et relativt lille antal aktier, som markedet opfatter som AI-begunstigede. Og hvis man ser på nettoresultatet og omsætningen, bliver det endnu mindre og virkelig mindre, Magnificent Seven er mere end Magnificent One, NVIDIA, hvis vækst bare har været utrolig, og jeg tror, det er uden fortilfælde for nogen virksomhed, der er tilstrækkelig stor.

Men på de private markeder ved jeg ikke rigtig, hvordan det ser ud. Kan du beskrive det miljø en lille smule? Tidligere sagde du, at AI-sektoren var ekstremt varm og måske lidt, lidt mindre varm.

Så ja, beskriv bare det scenarie og dit syn på det.

Fabrice: Ja. Så i 23, mens jeg beskrev median seed raise på 3 ved 9 pre, 12 post, og median A på 7 ved 23 pre, 3D post, er gennemsnittet langt højere, fordi det, der skete, var, at man så AI-virksomheder rejse seeds på 20 ved 80 pre og A’er på 100 ved 300 pre, noget helt latterligt. Og jeg fandt ud af, at de fleste af dem var interessante og byggede interessante produkter, men de brugte udifferentierede data og udifferentierede LLM’er med uklare forretningsmodeller.

Og jeg troede, at de fleste af dem ville være, at vi ville gå til nul. De kommer helt sikkert ikke til at leve op til hypen. Så det, der sker med alle teknologier, er, at de kommer ud, folk er ekstraordinært begejstrede, og der er en hype-cyklus, Gardner-hype-cyklussen, hvor du er på toppen af hype-cyklussen, hvor alle siger, at det kommer til at ændre verden osv.

Og så er der en periode med desillusionering og skuffelse, som sætter ind og varer et godt stykke tid. Og lad mig tage dig med tilbage til 1998, 1999. Folk troede på pets.com eller Webvan, eller der var faktisk et firma, der hed Kazoo eller Kazaa, tror jeg, som leverede på 15, 20 eller 30 minutter. Alle disse gik under, men idéerne var faktisk gode. Det var bare for tidligt. Penetrationen er for lav.

Du havde ikke, du havde ikke geolokalisering med smartphones. Så lige nu har vi Chewy. Vi kan købe legetøj online på hvad som helst, på Amazon.

Og du har alle madleveringsfirmaerne, alle disse er levedygtige. I begyndelsen af 2010’erne var der en massiv overhype på selvkørende biler. Og selvkørende er stort set fuldstændig ignoreret lige nu.

Det er gået i glemmebogen. Folk tror, at det ikke kommer til at ske, måske aldrig. Og alligevel ser vi faktisk endelig ting som, at der til dato har været en million madleverancer med drone i Shenzhen.

Og Shenzhen er en af de byer i verden, der har den højeste befolkningstæthed. Hvis man kan lave dronelevering af mad, hvilket betyder marginalomkostninger på nul i Shenzhen, kan man gøre det overalt. Vi begynder at se de selvkørende taxaer i Kina komme frem i lyset.

Så vi er faktisk ved at nå det punkt, hvor teknologien er god nok til, at den vil komme i forgrunden. Så lige nu oplever Nvidia overskud og vækst, og så videre, fordi folk køber AI-chips og bruger AI. Hvornår dukker det faktisk op i den underliggende virksomheds resultatopgørelse?

Jeg tror, det kommer til at tage meget, meget lang tid. Så mine tech-startups er tidlige brugere af teknologi. Alle vores startups bruger AI til tre ting.

Vi erstatter helt sikkert kundepleje eller tilføjer kundepleje. Vi gør vores ingeniører mere effektive. Vores ingeniører er nu mindst 30 %, hvis ikke 50 % mere effektive, fordi de bruger AI.

Så alle sænker omkostningerne ved hjælp af AI i startups. Og samtidig bruger vi også AI til muligvis at forbedre brugeroplevelsen. Vi er f.eks. investorer i en virksomhed, der markedsfører håndtasker og hedder Rebag.

Og den gamle måde at sælge en håndtaske på eBay på er, at du tager din telefon, du tager 20 billeder, du skriver en titel, du skriver en beskrivelse, du sætter en pris, du vælger en kategori. Det er et stort arbejde. Rebag, du tager et par billeder, og AI’en har alle data, fordi de er markedspladsen for håndtasker.

De er en kategoris Kelly Blue Book. De skriver titlen, kategorien, tilstanden, fortæller dig, om det er ægte eller ej, og de sælger prisen, og det er solgt på fem minutter. Det er fuldstændig revolutionerende.

Men hvis du tænker på, hvornår det rent faktisk påvirker hovedøkonomien? Den vigtigste økonomi i verden er offentlige tjenester, så regeringen, og B2B, som petrokemikalier, som er en kategori til flere billioner dollars. Så hvornår tror du, at en virksomhed som Mercer vil bruge kunstig intelligens til at forbedre og behandle skadesager?

Jeg mener, på grund af ansvaret kan de ikke have hallucinationer. De vil vente, indtil jeg mener, de har brug for 99,999% sikkerhed. Og det er meget sværere at få de sidste 0,01, for slet ikke at tale om de sidste 20 % eller de første 80 %. Og før jeg ser det, så håber jeg, at det vil føre til en produktivitetsrevolution. Det kommer til at ændre jordens overflade. Faktisk mere dybtgående end de mest optimistiske mennesker tror vil ske i dag.

Men det kommer også til at tage meget længere tid. Så jeg tror ikke, man vil begynde at se det i den underliggende reelle produktivitetsstatistik før om 10-20 år. Og de store virksomheder og regeringer, hvornår tror jeg, at regeringer vil bruge det effektivt til at sænke omkostningerne?

Og de vil sandsynligvis være de sidste til at flytte. For det offentlige vil ikke, de optimerer ikke for effektivitet. Så jeg tror ikke, vi kan se det i produktivitetsstatistikkerne og BNP-statistikkerne i mindst fem år, højst sandsynligt 10 år frem.

Når det er sagt, så tror jeg, at der om fem år vil være en dal af desillusion eller skuffelse, hvor alle vil tænke: Åh gud, alle gjorde så meget ud af det, og så sker der ikke noget. Men faktisk vil de lidt efter lidt sive ind i virksomhedernes underliggende infrastruktur, og alt vil blive billigere, hurtigere og bedre. Og 10 år, 15 år ude i fremtiden vil man se resultaterne af det.

Og i øvrigt kan det ikke måles i BNP-statistikken. Jeg mener, BNP, tænk på et produkt, der, tænk på computere. En computer, der koster 2.000 dollars, og som nu koster 1.000 dollars, men som er dobbelt så kraftig, ophæver faktisk et fald i BNP på 1.000 dollars.

Så deflationære kræfter – i nominelt BNP, ja. Ja. Teknologi ophæver ofte et fald i BNP.

Så jeg tror, at BNP undervurderer forbedringen af livskvaliteten og kvaliteten af produktivitetsforbedringerne. Så jeg tror, at vi fejlvurderer produktivitetsforbedringer i BNP-beregninger, fordi vi ikke ser teknologiens deflationære effekt eller fejlvurderer den deflationære effekt. Men når det er sagt, før AI siver ind i den virkelige verden – altså i nystartede virksomheder, giver det så produktivitetsforbedringer?

Helt sikkert. Men igen, som vi diskuterede i begyndelsen, udgør nystartede virksomheder ca. 2 % af beskæftigelsen. Og derfor tror jeg ikke, at det vil kunne ses i den samlede produktivitetsstatistik i et årti, for det er nødvendigt, at General Electric og Exxon bruger det effektivt og forbedrer produktiviteten.

Og jeg tror ikke, det sker før om et årti. Men i sidste ende vil det revolutionere verden på måder, vi ikke engang kan forestille os i dag.

Jack: Det er meget interessant. Tak skal du have. Tidligere sagde du, at selvkørende biler, autonome køretøjer, var elskede for fem, ti år siden, og nu ikke så meget.

Nu er de venturekapitalfonde. Det er en umoderne kategori. Hvem vil du sige er markedslederne på det område?

Fabrice: Så det er et spørgsmål om, hvad du definerer som markedsleder? Siger du, at markedslederen er den virksomhed, der bygger den underliggende teknologi, som derefter bruges i bilerne til at skabe selvkørende, hvoraf der er to store kampe i gang fra et teknologiperspektiv, som LIDAR-baserede systemer versus webcam-baserede systemer. Og Teslas store satsning, og faktisk tror jeg, at den eneste måde, man kan retfærdiggøre værdiansættelsen af Tesla på, er, hvis man tror på, at de vinder selvkørende, dybest set.

Så Teslas store satsning er en kombination af AI, GPU plus webcam, som er langt billigere, og som vinder over LIDAR-baserede systemer. Og svaret er, at det kan det meget vel. Jeg mener, hvis du tænker på 1980’erne, så havde du de avancerede computere, som verdens Silicon Graphics versus pc’erne, og pc’erne blev bare ved med at blive kraftigere, bedre og hurtigere, og de forblev billige.

Og i sidste ende fungerede den verden. Men sagen er, at det nok er mindre interessant at tale om de underliggende virksomheder, der sælger disse ting, end hvem der bygger interessante applikationer til selvkørende biler, som du kan se på markedet i dag. Og lederen er i øjeblikket et kinesisk firma ved navn WeRide, der er førende i Kina og i øjeblikket sælger til De Forenede Arabiske Emirater.

Nu tror jeg, at vi er nået til et teknologisk punkt, hvor det faktisk også kunne fungere i USA, men det er mere et lovgivningsmæssigt spørgsmål. Det er i øvrigt det samme med droner. Levering med drone er fuldt ud muligt.

Det er bare FAA, der kræver ting som sigtelinje og pilot, hvilket ikke giver nogen mening. Du skal være autonom og have uendelig rækkevidde, ellers fungerer det ikke. Eller krav om at købe luftrettigheder af en bestemt grund.

Alle disse ting er dumme og begrænser i høj grad udviklingen. Vi kunne sagtens have effektive droneleverancer i dag, hvis det ikke var for lovgivningen.

Jack: På samme måde som det i 80’erne og 90’erne var Microsoft, der designede softwaren, og ikke Dell, der lavede hardwaren, selv om Dell nu er børsnoteret og er på vej frem på grund af den opfattede fordel ved kunstig intelligens. Men tror du, at de sande vindere vil være dem, der designer softwaren i stedet for bilfirmaer som Ford eller GM?

Fabrice: Så du har faktisk to modtagere. Du havde Microsoft og Microsofts applikationsudviklere, men du havde også Intel. Så det blev kaldt Wintel-duopolet i lang tid.

Så taberne var IBM og alle pc-producenterne, ikke sandt? Gateway, Dell og så videre. Jeg mener, at Dell i dag slet ikke er den pc-producent, den var i gamle dage.

Så jeg kan se, at det er GPU-producenterne, altså NVIDIA, der nyder godt af dette, selvom NVIDIA også kan blive fortrængt af en anden i fremtiden, selvom der er massive netværkseffekter og stordriftsfordele, og AI-producenterne som OpenAI, helt sikkert. I stedet for det. Jeg kan faktisk se andre fordele.

Jeg mener, vi er investorer i et robotfirma, der hedder Figure. Figure.ai er genial. Jeg opfordrer jer alle til at se deres demonstration på YouTube af robotten, der grundlæggende identificerer korrekt via stemmeinterface, at dette er et æble, giver æblet til den person, der beder om det, vasker op, forklarer, hvorfor den gør, hvad den gør, og forstår sammenhængen.

Og det, Figure bygger, er dybest set humanoide robotter, der skal erstatte mennesker og plukke- og pakkefabrikker. Så man erstatter mennesker og alt det, der ligner Amazon-lagre, hvilket giver mening, ikke? Når alt kommer til alt, bør mennesker udføre opgaver, der kræver empati og menneskelige følelser.

Det er ikke meningen, at vi skal gøre ting som at skrue en bolt i eller bære tunge kasser. Det er bare ikke det, vi er skabt til. Og så kan jeg se den slags ting, som ikke findes i dag.

Ja, ligesom robotteknologi i dag er en lillebitte kategori. Kunne jeg forestille mig, at det bliver en kategori til flere billioner i løbet af de næste par årtier? Helt sikkert.

Og jeg tror, at kombinationen af GPU’er og AI vil føre til et væld af nye anvendelsesmuligheder, som folk ikke har tænkt på. Og Figure.ai er et sådant eksempel.

Jack: Fabrice Grinda, tak fordi du kom og delte din indsigt.

Fabrice: Tak skal du have.

Jack: Tak, fordi du så med. Husk at tjekke vanek.com slash motefg for at få mere at vide om Vanek Morningstar WideMote ETF, ticker M-O-A-T. Endelig er Forward Guides ikke kun tilgængelig på YouTube, men på alle podcasts og apps, og en videoversion er tilgængelig på Spotify og Twitter, hvor jeg jævnligt lægger interviews ud.

Endnu en gang tak. Indtil næste gang.